“现在的房地(dì)产很难再出现像过去十年的系统性(xìng)行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行(xíng)业分化的愈加明显，让机(jī)构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利檀投(tóu)资(zī)董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那(nà)么如(rú)何寻找房地产个股的阿(ā)尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司(sī)出现爆雷(léi)的(de)情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大(dà)的(de)国资背景的、杠杆(gān)率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年房地产的开发资金来(lái)源(yuán)，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意(yì)给(gěi)房(fáng)企贷(dài)款(kuǎn)的(de)，房企的主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱(qián)，其(qí)实主要还是(shì)那(nà)些(xiē)有国企背景的房(fáng)企，民营房企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整个行(xíng)业出现了一个很明显的分化(huà)，无论(lùn)是在销售，还(há充电宝100wh等于多少毫安i)是(shì)融资等(děng)各个方面(miàn)都非(fēi)常明显。现在有国资背景的房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但没(méi)有(yǒu)国资背(bèi)景的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我(wǒ)们会特(tè)别重视企业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它(tā)的净借(jiè)贷(dài)水(shuǐ)平（净负债率）是不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是(shì)行业内最高的(de)；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本是否也是业内最低的(de)；这(zhè)些(xiē)都是我们看重的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满(mǎn)足上述条(tiáo)件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多(duō)。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整(zhěng)理发(fā)现，截至(zhì)2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明(míng)地(dì)产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张房(fáng)企(qǐ充电宝100wh等于多少毫安)

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央企(qǐ)房(fáng)企，其财(cái)务(wù)指标(biāo)称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值得(dé)注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而(ér)这无疑又进一步(bù)考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度的(de)张弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药(yào)”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未(wèi)来(lái)市(shì)场，以及过于(yú)激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让(ràng)房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配(pèi)置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完(wán)全(quán)没有增加杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其(qí)开始在一线城(chéng)市进(jìn)行大(dà)举拿地，净负债(zhài)率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新(xīn)购入地块也(yě)实现(xiàn)了(le)快(kuài)速的开(kāi)盘(pán)利用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线(xiàn)城市，另外(wài)一半(bàn)也主要集中在强二线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但出手的章(zhāng)法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快(kuài)，但未来的两年市场(chǎng)没(méi)有想象(xiàng)得那么(me)好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来(lái)衡(héng)量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三道红线(xiàn)”对房企的(de)净负债率要求不(bù)得高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负(fù)债率提高到一个比较危(wēi)险的(de)水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发(fā)股(gǔ)份(fèn)、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利(lì)发(fā)展等房企2022年净负债率(lǜ)都在(zài)60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)净(jìng)负债率持续居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商(shāng)蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等(děng)房(fáng)企在践行较积极(jí)的(de)拿地策(cè)略(lüè)的同时，也较好地控(kòng)制(zhì)了公(gōng)司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标准来(lái)看国央企与民营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国(guó)央企(qǐ)的融资成本更(gèng)低，融(róng)资渠道(dào)也更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并不意(yì)味着，民营企(qǐ)业中就没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到(dào)机构的青(qīng)睐。比如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集(jí)团的十(shí)大流(liú)通股东中(zhōng)新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活(huó)配(pèi)置混合型(xíng)证(zhèng)券(quàn)投资基金”“全国(guó)社保基金一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿(yì)私募珠海阿巴(bā)马资产管理有限(xiàn)公司(sī)就长(zhǎng)期持有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资产公司(sī)的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青睐(lài)，和其自(zì)身的基本(běn)面(miàn)表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产(chǎn)市(shì)场整体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州本(běn)土房(fáng)企的滨江集(jí)团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等多维度都(dōu)表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利(lì)润依(yī)次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长(zhǎng)，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比重只占到近六成。近(jìn)三年(nián)持续(xù)稳居(jū)杭(háng)州房企销(xiāo)售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团(tuán)在杭州的(de)土储补充(chōng)同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住(zhù)在杭(háng)州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持(chí)续稳居(jū)杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的(de)房(fáng)企排名(míng)已冲进前十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江(jiāng)集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企(q充电宝100wh等于多少毫安ǐ)第九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集团(tuán)股价翻了(le)超一倍以(yǐ)上，而(ér)近(jìn)期，滨江集(jí)团(tuán)更(gèng)是迎来多家机构(gòu)的集中(zhōng)调研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构(gòu)在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实(shí)际(jì)上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是房地产产业链上的(de)中(zhōng)游环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业主要包(bāo)括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游(yóu)材(cái)料(liào)端息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间(jiān)的增(zēng)加(jiā)，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数据充(chōng)分说明了这一点(diǎn)，在新(xīn)房(fáng)销售见(jiàn)顶之(zhī)后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于(yú)地产产(chǎn)业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关(guān)赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂居前(qián)两(liǎng)位(wèi)的都(dōu)是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是(shì)富安(ān)娜(nà)和水星家纺(fǎng)，特别(bié)是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安娜(nà)主(zhǔ)要(yào)从事(shì)纺(fǎng)织家居、睡(shuì)眠家(jiā)居、生(shēng)活类产(chǎn)品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和(hé)“酷奇智”自(zì)有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市(shì)公司一季报的(de)十大流通股股东来(lái)看，能(néng)够(gòu)发现(xiàn)该股早已成为基(jī)金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时(shí)包括公募(mù)的(de)中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募(mù)的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经风光一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在(zài)困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年内表(biǎo)现最好的是志邦(bāng)家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净(jìng)利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红周(zhōu)刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具，一季报中他管(guǎn)理(lǐ)的广(guǎng)发策(cè)略(lüè)优选(xuǎn)和广(guǎng)发安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而这两(liǎng)只产品也成为(wèi)志(zhì)邦(bāng)家居十大流(liú)通股(gǔ)股东中(zhōng)仅(jǐn)有的两只公募。有意思的(de)是，他似乎对于定制家居类标(biāo)的情(qíng)有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过这类标的(de)大(dà)多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服务(wù)不(bù)是一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是比较高的(de)，每年到期的(de)合(hé)同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到期之后(hòu)，经过两三轮(lún)合同周(zhōu)期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产(chǎn)品提价的公司(sī)很少，因(yīn)为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么(me)满意，能(néng)做到提价难度是非常(cháng)大(dà)的。但是该公(gōng)司能在业内(nèi)做(zuò)到到(dào)期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位和(hé)比较好的(de)服务是有关(guān)系的。”他进一步(bù)强调。

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