金融界5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国(guó)资(zī)委的(de)一封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的(de)焦点，当前地方债的规(guī)模(mó)和地方(fāng)政(zhèng)府的偿债(zhài)能(néng)力已经越(yuè)来越被重(zhòng)视。如(rú)何如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和包括城投债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形债(zhài)，其(qí)规模(mó)究(jiū)竟有多大，尚有争议，但(dàn)增(zēng)长迅猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等在(zài)内的机构(gòu)投资者是(shì)地方(fāng)债的主要(yào)持有者(zhě)，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究(jiū)中心提(tí)出，“化债工作推进异(yì)常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身能力已无(wú)法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水(shuǐ)0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题的背景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的财权与事(shì)权不(bù)匹配问(wèn)题又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地(dì)方政府的杠(gāng)杆(gān)率水平确实够高(gāo)了。需(xū)要调(diào)整中央(yāng)和(hé)地方之间债(zhài)务余额的比(bǐ)例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难省份一定(dìng)的“0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题托(tuō)底”支(zhī)持，在政(zhèng)策(cè)上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如(rú)城(chéng)投公(gōng)司(sī)的借新还(hái)旧）降(jiàng)低(dī)债务成(chéng)本、拉(lā)长债务期(qī)限（非(fēi)债(zhài)券(quàn)类(lèi)债务(wù)展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建议，中央(yāng)政策上支持地方政府通(tōng)过出让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地(dì)方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方(fāng)债务主(zhǔ)要体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公司债(zhài)券和(hé)中期票据。按照(zhào)新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位(wèi)由地(dì)方政府投融(róng)资机构(gòu)转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再(zài)对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上(shàng)市场(chǎng)仍然把(bǎ)城(chéng)投债看(kàn)作(zuò)由(yóu)地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地方政府下(xià)设(shè)的投融资机(jī)构，很(hěn)难(nán)完全独(dú)立成为与政府无关(guān)的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包(bāo)括向(xiàng)银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权(quán)融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速(sù)均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全(quán)国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债(zhài)余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研(yán)究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实(shí)际上(shàng)已经成为地方债务的主要体现形式，规(guī)模(mó)明(míng)显(xiǎn)超过地(dì)方政府(fǔ)的一般(bān)债和专项(xiàng)债之和。城投平(píng)台中，如今，城投平台的(de)债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府背书的高等级信用债。但是(shì)，城投平台的(de)非(fēi)标违约情况时有发生，银(yín)行(xíng)贷款展期(qī)、调整还贷方式(shì)的也(yě)比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保城投(tóu)债(zhài)按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增(zēng)长和财(cái)政(zhèng)收(shōu)入增速(sù)下降甚至负增长的现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于(yú)东部发达(dá)省市。2022年(nián)13个省土地(dì)出(chū)让金对政府债(zhài)务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿(ná)地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成负面(miàn)冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧，部分经(jīng)济偏弱区域被(bèi)边(biān)缘化。例(lì)如青海、云南和(hé)天津等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年以来融(róng)资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全(quán)国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来(lái)城投债加权平(píng)均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前(qián)在(zài)经济复苏不及预(yù)期的背景下，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明(míng)显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能解(jiě)决债务问(wèn)题，反而会恶化(huà)区(qū)域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用(yòng)，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央(yāng)大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味着(zhe)城投公司(sī)能够具备低成(chéng)本(běn)的借新还旧能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的(de)孩(hái)子(zi)谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议(yì)给予(yǔ)困难省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持(chí)，即(jí)在政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投(tóu)公司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务(wù)期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银行(xíng)或商业银行的低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府可(kě)否通过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来(lái)偿债方面(miàn)，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因(yīn)为今年3月1日，国(guó)资委在(zài)对(duì)政协十三(sān)届全国委员(yuán)会第五次会议第00503号提案的答复中表示(shì)，将适时(shí)出台(tái)制度规定及操作细则，探索国(guó)有权益份额规范化(huà)退出的有效方式和途径，充分(fēn)发挥(huī)有限合伙企(qǐ)业的优势(shì)，助力国(guó)有企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过(guò)出(chū)让国有(yǒu)企业(yè)股权获(huò)得(dé)收入(rù)偿还债务(wù)，典(diǎn)型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占贵(guì)州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济(jì)转型的(de)关键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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