金融(róng)界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资(zī)委(wěi)的一(yī)封声明，让城投债(zhài)成为关注的(de)焦点，当前地方债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经越来(lái)越被重视。如何(hé)如何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项(xiàng)债和包(bāo)括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大(dà)，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投(tóu)资(zī)者是地方债的主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无(wú)法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财(cái)政缩水的背(bèi)景下，地方政府(fǔ)的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高的前(qián)提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠(gāng)杆率(lǜ)水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中央和地(dì)方之间债务余额的比例(lì)关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债(zhài)规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他(tā)明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经(jīng)济转型的关全国有多少个省市自治区和直辖市 全国有多少个地级市(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防(fáng)范(fàn)区域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧(jiù)）降低(dī)债务成(chéng)本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息资金来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议(yì)，中央(yāng)政策上支持地方(fāng)政府通过(guò)出让国有资产(chǎn)来偿债。他表示这类典型(xíng)案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当(dāng)时市价(jià)计(jì)量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企(qǐ)业公(gōng)开发行的公司债(zhài)券和中期票(piào)据。按(àn)照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确城投债与(yǔ)地方政府(fǔ)信用脱钩，城投(tóu)公司定(dìng)位由地方政府投融资机构转变为市场化运(yùn)营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不再(zài)对城(chéng)投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城(chéng)投(tóu)债看作由地方政府背书(shū)的高(gāo)信用(yòng)等级债券。

　　因此城投(tóu)公司(sī)通常都是地方政府下(xià)设(shè)的投融资机构，很难完(wán)全独立成为与政府(fǔ)无关的(de)纯市场(chǎng)化的企业。城(chéng)投(tóu)的债务(wù)主要(yào)包括向(xiàng)银行(xíng)借款和发行债券融资这(zhè)两(liǎng)种方式，以前(qián)一(yī)种方(fāng)式为(wèi)主，但后一种债(zhài)权融资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城(chéng)投平台(tái)发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要(yào)体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般债和专项债之(zhī)和。城投平台中，如(rú)今，城投平台的债券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄今并(bìng)无违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方(fāng)政府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式的也(yě)比较多。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保城投(tóu)债按时兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增(zēng)速下降甚至负(fù)增长的现象普(pǔ)遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的(de)东北、中西部省份，城(chéng)投债的(de)收(shōu)益(yì)率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地(dì)出让金对政府债务利全国有多少个省市自治区和直辖市 全国有多少个地级市息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之(zhī)后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全国的信(xìn)用(yòng)债(zhài)市场(chǎng)都造成负面冲击(jī)，信用(yòng)分层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海(hǎi)、云南和天津等(děng)近(jìn)几(jǐ)年融资成本(běn)仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成本(běn)有所下降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平(píng)均票(piào)面(miàn)利(lì)率(lǜ)降幅(fú)也明显不如全(quán)国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不(bù)及(jí)预(yù)期(qī)的背景(jǐng)下，投(tóu)资(zī)者的(de)风(fēng)险偏好明(míng)显(xiǎn)下降。为(wèi)此(cǐ)，地方政府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信(xìn)用环(huán)境，导致地方国企(qǐ)融资难(nán)、融资贵(guì)。从未来(lái)区(qū)域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看(kàn)，政府部门仍需(xū)要持(chí)续举债来实现经(jīng)济(jì)平稳增长(zhǎng)，需(xū)要(yào)保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增强(qiáng)城(chéng)投债权人的持(chí)有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本(běn)的借(jiè)新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意(yì)味(wèi)着对地方(fāng)债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政策上大(dà)力(lì)度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银(yín)行的低息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)可否通过出让(ràng)国有资产来(lái)偿债方面(miàn)，也希望中央给予政(zhèng)策上的(de)支(zhī)持。因为今年3月1日，国资(zī)委在(zài)对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制(zhì)度(dù)规定(dìng)及操作细则(zé)，探索国有权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退出的(de)有效方式(shì)和(hé)途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创(chuàng)新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股权(quán)获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公(gōng)告(gào)无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地(dì)方政府的信用，防范区域性金(jīn)融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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