5月(yuè)以来，房(fáng)地产(chǎn)板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘(pán)，中信房地产指数本月涨幅约为(wèi)2％。而以(yǐ)公(gōng)募基(jī)金为代表的机构对于这一板(bǎn)块已经在(zài)悄然布局。数据显(xiǎn)示，以(yǐ)南方(fāng)和(hé)华(huá)夏的两只老牌ETF基金为(wèi)例，5月(yuè)9日时(shí)所公布的总份额均较(jiào)4月(yuè)28日时有小幅增长。根据基金一季报统计，龙头与地(dì)方国(guó)企央(yāng)企获得(dé)增(zēng)持，持仓数量(liàng)占流通(tōng)股比重增(zēng)幅五只个(gè)股分别为(wèi)华发股份+3.40％、滨(bīn)江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房地产或“底(dǐ)部回升”

　　行业红利时(shí)代(dài)已过 精耕细作成共识

　　从(cóng)公募基金对房(fáng)地产(chǎn)的配置看，2019年末，公(gōng)募所持有的(de)房地产行业标的(de)市值约1188亿(yì)元，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场表(biǎo)现出色(sè)，但公募所持房地产公司市(shì)值在股(gǔ)票资(zī)产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数值更是进一步(bù)降至(zhì)1.56％。

　　不过2022年终(zhōng)于(yú)出现了三年来(lái)的(de)首次回升(shēng)，年(nián)底这(zhè)一数值从1.56％升(shēng)至(zhì)1.65％。与此同时，公募对房地产行业的持(chí)股比例也同(tóng)步回升(shēng)，从2021年(nián)底的6.94％提高到2022年末的(de)7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季(jì)度(dù)得以延续。数据统计显示，公(gōng)募重仓持有房地产(chǎn)板(bǎn)块一(yī)季度(dù)市(shì)值TOP15门槛为1.6亿(yì)元，较2022年四(sì)季度提升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别为(wèi)保利发展、招商(shāng)蛇口(kǒu)、万科A、华发(fā)股份、滨江集(jí)团，持仓(cāng)市值占(zhàn)板(bǎn)块比重(zhòng)合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不难发现，公募对于房地产的投资愈发(fā)有集中(zhōng)于龙头的趋势。Wind显示(shì)，在公募基(jī)金一季报汇(huì)总的重仓股中，房地(dì)产板块排名最高的是(shì)保(bǎo)利发展，在基(jī)金重仓第33位。排名第(dì)二的是招商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌(pái)龙头股(gǔ)万科A排在第(dì)96位。对(duì)比去(qù)年(nián)四季报，变化之处(chù)首先在于几只房地产龙头股(gǔ)从排位上看均有退步，尤其是万科最为明显；其(qí)次是金(jīn)地集团退(tuì)出百大之(zhī)列。但(dàn)考虑到(dào)房地产是复苏(sū)链(liàn)上最(zuì)后(hòu)一环(huán)，且首季并非(fēi)行业销(xiāo)售旺季，其传导到(dào)二级市场乃至机构持仓(cāng)上还需(xū)要时间(jiān)周期(qī)。

　　形成共识(shí)的是，经济圈(quān)判断房地(dì)产已经(jīng)进入大分化时代，一二线城市好于三四线城市。而映射到(dào)二级市场投资上，配置房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业轻松(sōng)收获(huò)行(xíng)业贝(bèi)塔的红利期一去不返了。“如果按照产业周期来分类(lèi)，包括(kuò)房地产等(děng)几类(lèi)行(xíng)业(yè)在盖(gài)特(tè)纳曲线里属于(yú)成熟(shú)期或(huò)者(zhě)衰退期的行业，传统认知上没有什么投(tóu)资机会的。但在这(zhè)几年特殊的行(xíng)情里包括(kuò)煤(méi)炭、电(diàn)解铝等类似的(de)行(xíng)业也出(chū)现了一些机会，背后(hòu)的逻(luó)辑是供给侧发生了更(gèng)大的(de)变(biàn)化(huà)。”一不愿具名的上海公(gōng)募基金经理(lǐ)指(zhǐ)出。

　　不(bù)过(guò)也有公募(mù)人士持(chí)谨慎乐观态度：“行业前(qián)几(jǐ)年(nián)17亿～18亿平方米(mǐ)的年销售面积很难再出现了，2022年光是(shì)居(jū)民存(cún)款数量增(zēng)加了15万亿元。中国存量有400亿平方米建筑面积，考虑存量(liàng)地产的更新，也有近10亿平方米。需求端还需要有一定的政策(cè)出来(lái)去(qù)刺激购房。”

　　宝盈基金房地(dì)产(chǎn)研究员吕功绩也(yě)指出：“时至今日，无(wú)论从城镇化的(de)进(jìn)程，还是人均住房面积(jī)（接近(jìn)30平/人），我国均已告别住房短缺时代(dài)，而(ér)目(mù)前居民的杠杆率和房价收入也不支撑每年18万(wàn)亿元的销售额，以及过快上行的房价，因而行(xíng)业高增的时代已经(jīng)过去(qù)，未来行业(yè)的需求或将回落，在此过程中，伴随着地产(chǎn)的高杠杆属(shǔ)性，就很容易出现信用风险问题(tí)（类似2022年(nián)的民营地产爆雷(léi)），行业进入(rù)到(dào)供给(gěi)侧出清的过程。这个(gè)过程中，综合竞争力强的公司(sī)就能够通(tōng)过(guò)大鱼吃(chī)小鱼(yú)的方式(shì)，获得市占率的提(tí)升。当行(xíng)业需求(qiú)见顶回落(luò)时，行业的贝塔(tǎ)已经过去了(le)，但不代(dài)表没有投资机(jī)会(huì)，机会(huì)在于(yú)城市、位置、产品的(de)阿尔法(fǎ)，而对应到股票投(tóu)资，就是强竞争力公司的阿尔法(fǎ)。”

　　或(huò)许(xǔ)也是基于这(zhè)样的认识转变，精耕细作个股成为公募(mù)乃至(zhì)整体(tǐ)机构的务实(shí)之举。

　　机(jī)构配置房地产(chǎn)“风(fēng)物长宜放(fàng)眼(yǎn)量”

　　头(tóu)部央国(guó)企、优质区域性标的(de)成(chéng)香饽饽

　　5月以(yǐ)来(lái)，房地(dì)产板块个股多出现小(xiǎo)幅(fú)上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房地产指数本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计(jì)申万房地产板块个股，在(zài)纳(nà)入(rù)统计(jì)的124只房地(dì)产类标的股中，本(běn)月以来(lái)实(shí)现股价上(shàng)涨的达到了81家(jiā)。

　　其中，上(shàng)述时间(jiān)段(duàn)恰(qià)好(hǎo)排名前五的(de)公司(sī)月内涨幅超过了10％，它(tā)们分别(bié)是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产(chǎn)。排名第一的上实发(fā)展，五一(yī)假期归来后(hòu)日成交量(liàng)明显放(fàng)大，4日、5日连续两(liǎng)个交易日收出涨停。从(cóng)该(gāi)股的基本面来看，上(shàng)实发(fā)展的主(zhǔ)营(yíng)业务(wù)为房地产开发(fā)与经营。公司的主要(yào)产(chǎn)品及服(fú)务为房地产(chǎn)销(xiāo)售、房地产租(zū)赁(lìn)、物业管理(lǐ)服务、工程项目、酒店经(jīng)营(yíng)。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元，比上(shàng)期(qī)减少(shǎo)47.85％，归母净利(lì)润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度(dù)，其(qí)实(shí)现营业(yè)总(zǒng)收(shōu)入27.87亿元，同比(bǐ)增(zēng)长183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过从十大流通股股东(dōng)来(lái)看，各类机(jī)构都(dōu)有对其布局的例(lì)子。以3月31日时的(de)首季十大流通股股东来看， 具体包括(kuò)公(gōng)募的上银基金、私(sī)募(mù)的迎水文龙、中央汇金、长城(chéng)资产管理公司等都跻身(shēn)前十的行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的(de)是，涨(zhǎng)幅暂时排名第二的浦东金桥也是上海本地房企，其第(dì)一季度的收入利(lì)润规模(mó)大(dà)幅度(dù)复苏。究其原因，一(yī)方(fāng)面是该公司后疫情(qíng)时代(dài)出租率复苏至近年来(lái)最高(gāo)，另一(yī)方面则是公司拿地结算持续(xù)性向(xiàng)好，从数字(zì)上看，一季度新增虹口(kǒu)135、138住宅地块(kuài)，总建筑面积(jī)约54万(wàn)平方米。

　　在这样的业绩势(shì)头(tóu)向好背景(jǐng)下(xià)，自(zì)然(rán)也吸(xī)引了知名机构在其(qí)中持续驻足。从第一季度十大流通股股东来看(kàn)，知名私(sī)募高毅邓(dèng)晓峰的两只(zhǐ)产品依然在前(qián)十中，这也是连续第三个(gè)季度他有的两只(zhǐ)产品杀入前十。同时榜单中(zhōng)还有一支大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿布(bù)扎比投资局(jú)，其当季还(hái)小幅增加(jiā)了持股。

　　除去上述两家上海(hǎi)区域性(xìng)地(dì)产公司外，荣安地产(chǎn)则是主要布局在深圳的地(dì)产公司，一季报交(jiāo)出的也是一份(fèn)报喜的成绩(jì)单(dān)：首(shǒu)季公(gōng)司实(shí)现(xiàn)营业(yè)收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属(shǔ)于上市公司(sī)股东的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红(hóng)周刊》注(zhù)意到两只公募指基(jī)首(shǒu)季(jì)新(xīn)杀入十大流通股(gǔ)股(gǔ)东行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上榜(bǎng)排名(míng)第七(qī)位，富国(guó)中证指数1000增强则排(pái)名第九位，此外联袂出现(xiàn)的机构还有QFII高盛(shèng)国际(jì)和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接(jiē)受《红周刊(kān)》采访时，兴(xīng)证全球基金相关人士分析：“经历过行业(yè)洗牌和兼并重组后，龙头(tóu)的价值更为笃定突出；从拿地端看(kàn)，2022年土地市场大幅降(jiàng)温，优质土地(dì)供给(gěi)较(jiào)多（券商(shāng)测(cè)算对应潜在毛利(lì)率(lǜ)在25％以上(shàng)，目前房(fáng)企的利润(rùn)率仅20％），绝大多数房企受限于信用问题(tí)或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获(huò)取(qǔ)低成本土地，龙头房企的拿地力度（拿地(dì)金(jīn)额/销售金额(é)）基本在30％以上；从融资上看(kàn)，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本在70％以(yǐ)下，而(ér)其他房企的(de)净负(fù)债率普遍都在100％以(yǐ)上，加杠(gāng)杆空间有限，从融资成本看，龙头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到(dào)2023年的销(xiāo)售，龙头房(fáng)企明(míng)显(xiǎn)跑赢(yíng)行业(yè)，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售(shòu)额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调(diào)的是，在当前中(zhōng)特(tè)估的浪潮(cháo)下，央国企地(dì)产股或存(cún)在发(fā)展的大好机会。中(zhōng)信证券指出：“房地产行(xíng)业的结(jié)构性(xìng)机(jī)会依然存在，少部(bù)分公司(sī)尤其是央(yāng)企占据显著优势，其主(zhǔ)要(yào)又体现为库存(cún)的(de)优势。央企地产公司，现(xiàn)阶段表现(xiàn)出较低(dī)的融(róng)资成本，优质的开(kāi)发资源和良(liáng)好的(de)不动产资产运营能力的(de)多重竞争(zhēng)优势。”

　　“即使没有中特估，国央企(qǐ)相(xiāng)较于民营地产公司也是更有优势(shì)的。”吕功绩强(qiáng)调，“对(duì)于减(jiǎn)值(zhí)、土地资源债权(quán)债(zhài)务关系等(děng)问题，市场对民营房(fáng)开(kāi)企业的资产会(huì)有更多担忧和质(zhì)疑，所以在这(zhè)一轮行业出清(qīng)的过(guò)程中，央国企相较于民企来(lái)说(shuō)估(gū)值的修复更明显。中(zhōng)特估的角度从中长期的(de)维度看，行(xíng)业的逻辑在于集中度提(tí)升(shēng)后，行业进入高质量发展阶段，具备较快速发展阶段更稳(wěn)定(dìng)且可预(yù)期的盈利和(hé)现金流创(chuàng)造(zào)能力(lì)，以此带来估值中枢的提升，应该关注估值相对较低，企业(yè)自身资产的(de)质量好、运(yùn)营能力强、可以创造持续现金流的企业(yè)。”

　　“存量时代中行(xíng)业普涨的概率比较低，行业(yè)内(nèi)部将出(chū)现分化，要关注将(jiāng)受(shòu)益于行业集中度(dù)提(tí)升的头部公司。”星(xīng)石(shí)投资首(shǒu)席研究官方磊也表示。

　　顺应机构这一(yī)思路(lù)的话(huà)，或(huò)许(xǔ)还是保利发柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢展、招商蛇口等国资背(bèi)景(jǐng)龙头前途更为(wèi)光明。不(bù)过国投瑞银基金(jīn)投资部副总监綦傅鹏表示：“需(xū)要客(kè)观地去持续观察国企(qǐ)央企在三(sān)个方面是否可以(yǐ)维持(chí)，首先(xiān)是融(róng)资成本保持低位，其次(cì)是(shì)销售份(fèn)额持续(xù)提升，再次是拿地份额持续提升。”

　　复(fù)苏速度(dù)缓慢(màn)

　　机构需要(yào)多给一些耐心

　　而《红周(zhōu)刊》也根(gēn)据房企一(yī)季报梳理(lǐ)发现，对(duì)于(yú)2022年的业绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年一季(jì)度的业(yè)绩分化更趋(qū)明显，保利发展、滨江集团等(děng)房企营收(shōu)、净利均实现了(le)业绩的回正，甚至是较大增速的增长。而这些公司也(yě)是机构(gòu)的重仓对象(xiàng)。

　　对此，知(zhī)名房(fáng)地产业内人士张宏(hóng)伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显(xiǎn)改(gǎi)善的房企(qǐ)，主要是因为(wèi)过去两三年时(shí)间(jiān)，尤其(qí)是在2021年下半年民营房企不怎(zěn)么投资拿地之后(hòu)，国有企(qǐ)业仍在持续(xù)性地拿地，且主要(yào)集中在核心城市，投资力(lì)度较大。投资的驱动(dòng)能够推动房企销(xiāo)售业绩(jì)的增(zēng)长，从而(ér)在2023年一季度市场恢复但仍处于调整的过程中，能够保有一个正增(zēng)长。

　　不(bù)过(guò)张宏伟同时也提醒表示，在(zài)房地产的复苏过程中(zhōng)，还(hái)面(miàn)临着一些不确定(dìng)性(xìng)。其实整个(gè)市场从四月(yuè)份开始又(yòu)在往下掉。除了杭州、成都等(děng)极(jí)个(gè)别城市(shì)四月(yuè)环(huán)比三(sān)月相(xiāng)对表(biǎo)现较好(hǎo)之外，包括北京、上(shàng)海在内的绝大多数城市都出现环比(bǐ)下滑的情况。而(ér)现(xiàn)在五月(yuè)的市场表现也不太乐(lè)观。按照现在的经济状(zhuàng)况(kuàng)、收入情况(kuàng)，以及市场(chǎng)的(de)去库存压力、企业的资金面压力，可能会出现，到六月份房企为了半年报冲(c柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢hōng)业绩出现市场的短期反弹外的(de)一个市场乏力现象。也就(jiù)是说，第二季度、第三季度增长不确定性的压力仍(réng)旧较大。

　　上(shàng)海(hǎi)利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)也向《红(hóng)周刊》指出，现在整个房(fáng)地产以及其上下游产业链的复(fù)苏速度都比想(xiǎng)象的要慢很多，我们要(yào)多给(gěi)一些(xiē)耐(nài)心(xīn)，这个时候，在房地产(chǎn)以及上下游就(jiù)不是(shì)赚(zhuàn)快钱(qián)的时候，只能赚他基(jī)本(běn)面的(de)钱。但(dàn)这也意味(wèi)着，只有极为少数的(de)、做得比同行好得多的企业(yè)，会伴随整个行业的弱复苏，业(yè)绩会逐步体现出(chū)来。所以只能(néng)耐(nài)心地去等待它的基本面不断地凸(tū)显出来，这需要时间。

　　（本文已刊发(fā)于(yú)5月(yuè)13日《红周刊(kān)》，文中提及个股仅为(wèi)举例分析，不(bù)做买(mǎi)卖推荐。）

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