文：天风(fēng)宏(hóng)观宋雪涛/联系人(rén)向(xiàng)静姝

　　美国经(jīng)济没有大问题，如果一定要从(cóng)鸡蛋(dàn)里(lǐ)面找骨头(tóu)，那么最大(dà)的(de)问题既不是银行(xíng)业，也不是房地产，而(ér)是创(chuàng)投(tóu)泡(pào)沫。仔细(xì)看硅谷(gǔ)银行（以及类似几家美(měi)国中小银(yín)行）和商业地产(chǎn)的情况，就会发现他(tā)们的问题(tí)其实(shí)来源相(xiāng)同(tóng)——硅谷银(yín)行(xíng)破产和(hé)商业地(dì)产危机(jī)，其实都(dōu)是创投泡沫(mò)破灭(miè)的牺牲品。

　　硅谷(gǔ)银行的主要问题不在资(zī)产端，虽然他的资产(chǎn)期限过长，并且把(bǎ)资产(chǎn)过于集中在一(yī)个篮子里，但(dàn)事(shì)实上，次贷危机(jī)后监管对银行特别(bié)是(shì)大银行的资本管制大(dà)幅加强，银行资产(chǎn)端(duān)的信用风险显著降低，FDIC所有担保银(yín)行的(de)一级风险(xiǎn)资本充足率从次贷危机前的不到(dào)10％升至2022年(nián)底的13.65％。

　　硅(guī)谷银行的真正问题出在负债端，这并不是他自己的问题，而(ér)是储户的问题，这些储户也不是一般散户，而是硅谷的(de)创(chuàng)投公司和风投(tóu)。创投泡(pào)沫在快(kuài)速(sù)加(jiā)息中破(pò)灭，一二(èr)级市场(chǎng)出现倒挂，风(fēng)投机构失(shī)血的同时从投(tóu)资项目中撤资(zī)，创(chuàng)投企(qǐ)业被迫从硅谷银行(xíng)提取(qǔ)存款用于补(bǔ)充经营(yíng)性(xìng)现金流，引发了一(yī)连串的挤兑。

　　所以，硅谷(gǔ)银行的问题(tí)不(bù)是“银行”的问题，而是“硅谷(gǔ)”的问题。就连同(tóng)时(shí)出现危(wēi)机(jī)的瑞信，也(yě)是(shì)在重仓了中概股的对冲基(jī)金Archegos上出(chū)现了重大(dà)亏(kuī)损，进而(ér)暴(bào)露出巨大的资(zī)产问题。硅谷银行的(de)破产对美(měi)国银(yín)行业来说，算(suàn)不上(shàng)系统性(xìng)影响，但对硅谷的创投圈、以及金(jīn)融资(zī)本(běn)与创投企业(yè)深度结合(hé)的这种商业模式来(lái)说，是重(zhòng)大打(dǎ)击。

　　美国商(shāng)业(yè)地产是创投泡沫破(pò)灭的另一个(gè)受害(hài)者(zhě)，只不过叠加(jiā)了疫(yì)情后远程(chéng)办公的新趋势。所谓的商业地产危机(jī)，本质(zhì)也不是房地产的问(wèn)题。仔细看美国商业地(dì)产市(shì)场，物流仓储供不应求，购(gòu)物中心已是昨日黄(huáng)花，出问题的是(shì)写字楼的空置率上(shàng)升和租(zū)金下跌。写字楼空置(zhì)问题最突出的(de)地区是湾(wān)区、洛杉矶和西雅图等信息(xī)科技公司集聚的西海(hǎi)岸，也(yě)是受到(dào)了创投企(qǐ)业和科技公(gōng)司就业疲软的拖累。

　　我们认为真正值得讨论的问(wèn)题，既不是小型银行的缩表，也(yě)不(bù)是(shì)地产的潜在(zài)信(xìn)用(yòng)风(fēng)险，而是创投泡(pào)沫破灭会带来(lái)怎样(yàng)的连锁反应？这(zhè)些反应对经济系统会带(dài)来(lái)什(shén)么(me)影响？

　　第(dì)一，无(wú)论从(cóng)规模、传染性还是影响范围来看(kàn)，创(chuàng)投泡(pào)沫破灭都不会(huì)带来系统性危机。

　　和引发08年金融危机的房地产泡沫对比(bǐ)，创投泡沫(mò)对银行的影响要小得多。大(dà)多数科创企业是股权融资，而不(bù)是(shì)债权融资，根(gēn)据OECD数据，截至2022Q4，股权融资在美国非金(jīn)融企(qǐ)业融资中的占比为(wèi)76.5％，债券融资(zī)和贷款(kuǎn)融资仅占比8.8％和14.7％。

　　美国银行并(bìng)没有统计对(duì)科技企业的贷款数据，但截至(zhì)2022Q4，美国银行对整体企(qǐ)业贷(dài)款占其资产的比例为(wèi)10.7％，也(yě)比科网时期的14.5％低4个百分点(diǎn)。由于(yú)科创企(qǐ)业(yè)和银(yín)行体系(xì)的相对隔离，创(chuàng)投泡沫不会像次贷危机一样，通过金融杠杆和影子(zi)银行，对金融系(xì)统形成毁(huǐ)灭性打击(jī)。

　　此外，科技股也(yě)不像房地产是家(jiā)庭和(hé)企业广泛(fàn)持有的资产，所(suǒ)以创(chuàng)投泡沫破灭会(huì)带(dài)来硅谷和华尔街的局部财(cái)富毁灭，但不会带来居(jū)民(mín)和企(qǐ)业的广泛财(cái)富缩水。

　　第二(èr)，与2000年科网泡沫（dotcom）比，创投泡沫要“实在”得多。

　　本世纪初的科网泡沫时(shí)期，科(kē)技(jì)企业还没找到可靠的盈利模式。上世(shì)纪(jì)90年代(dài)互联网信息技术的快速发展以及美国的(de)信息高速公路战略(lüè)为投资(zī)者勾勒出一幅美好的蓝(lán)图，早期快速增(zēng)长的用户量让大家相信科(kē)技企(qǐ)业可(kě)以重塑人们(men)的生活方式(shì)，互联网(wǎng)公司开始盲目追求快速(sù)增长(zhǎng)，不顾一切代价烧钱抢占市(shì)场，资本市场将(jiāng)估值依托(tuō)在点击量上，逐步脱离了企业的实际盈利(lì)能力。更有甚者，很(hěn)多(duō)公司其(qí)实算不上真正的互联(lián)网(wǎng)公司(sī)，大量公司甚至只(zhǐ)是在名称上添加了e-前缀或是.com后缀，就能让股票价格上涨(zhǎng)。

　　以美(měi)国在线(xiàn)AOL为例，1999年AOL每(měi)季度(dù)新增(zēng)用(yòng)户数超过100万，成为全球最大的(de)因(yīn)特网服(fú)务提(tí)供商(shāng)，用(yòng)户(hù)数达到(dào)3500万，庞大的用户群吸引了众多广告(gào)客户和商业合作(zuò)伙伴(bàn)，由此取(qǔ)得了丰厚的(de)收入，并在2000年收(shōu)购(gòu)了时代华纳(nà)。然(rán)而好景不(bù)长，2002年(nián)科(kē)网泡沫(mò)破裂后(hòu)，网络用户增长(zhǎng)缓慢，同时(shí)拨号上(shàng)网业务逐渐被宽(kuān)带网取代。2002年(nián)四(sì)季(jì)度(dù)AOL的销售收入下降(jiàng)5.6％，同时(shí)计入455亿美元支出（多(duō)数为冲减(jiǎn)困境中(zhōng)的(de)资(zī)产(chǎn)），最终(zhōng)净(jìng)亏损达到了(le)987亿美元。

　　2001年科网泡沫时，纳斯达克100的利润率最低只有(yǒu)-33.5％，整个(gè)科技行业亏损(sǔn)344.6亿(yì)美元，科技企(qǐ)业的自由现金(jīn)流为-37亿美元。如(rú)今(jīn)大型科技企业的盈(yíng)利模式成熟稳定，依靠(kào)在线广告(gào)和(hé)云业务收入(rù)创造了高(gāo)水平的(de)利润和现(xiàn)金流，2022年(nián)纳斯达(dá)克100的利(lì)润率高(gāo)达12.4％，净利润高达5039亿美(měi)元，科技企业的自(zì)由(yóu)现金流为5000亿(yì)美(měi)元，经营活动现金(jīn)流占总收入比例稳定在(zài)20％左右。相比(bǐ)2001年科技企(qǐ)业还在向市场“要钱”，当前科(kē)技(jì)企业主要通过(guò)回购和(hé)分(fēn)红(hóng)等形式向股东“发钱”。

　　第三，当(dāng)前创投(tóu)泡沫(mò)破灭，终(zhōng)结的不是大(dà)型科技企业，而是小型创业企业。<电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗/sdt>

　　考察GICS行业(yè)分类(lèi)下信(xìn)息技术中的(de)3196家企业，按照市值排名，以(yǐ)前30％为大公(gōng)司，剩(shèng)余(yú)70％为小公(gōng)司。2022年大公司中净利(lì)润为负的(de)比例为20％，而小公司这(zhè)一比(bǐ)例为38％，接近大公(gōng)司(sī)的二倍(bèi)。此外，大公(gōng)司自由(yóu)现(xiàn)金(jīn)流的中(zhōng)位数水平为4520万美元(yuán)，而小公(gōng)司这一(yī)水平为-213万美元，大(dà)公(gōng)司(sī)净利润中位数水(shuǐ)平为2.08亿美(měi)元(yuán)，而(ér)小公司只有(yǒu)2145万美元。大型科技企业创造利润和(hé)现(xiàn)金流的水平明显强于小型科技企业。

　　至少上市的科技企(qǐ)业在利(lì)润和现金流表现上显著强于科(kē)网泡沫时期，而投资(zī)银行的股票(piào)抵押相关(guān)业务也主要开展在(zài)流(liú)动性强的大市值科技(jì)股上。未(wèi)上(shàng)市的小型科创企业若不能产生利润和(hé)现(xiàn)金流，在(zài)高(gāo)利率的环境(jìng)下破产概率(lǜ)大大增加，这(zhè)可(kě)能影响到(dào)的(de)是(shì)PE、VC等(děng)投资机构，而非间(jiān)接融(róng)资(zī)渠(qú)道的银行。

　　这轮加(jiā)息周期导致(zhì)的创(chuàng)投泡沫破灭，受影响最大的是硅谷(gǔ)和华尔街的(de)富人群体，以及低利率金融资本与科创投资深度融(róng)合的商业(yè)模(mó)式，但很难真正伤害到大(dà)多数美国居民、经营稳健的银(yín)行业和拥有自我造血能力的大型科技公(gōng)司(sī)。本轮(lún)加息(xī)周期带来的仅(jǐn)仅(jǐn)是库(kù)存周(zhōu)期的回(huí)落(luò)，而(ér)不是广泛和持久(jiǔ)的经(jīng)济衰退。

　　风险提示

　　全球经济(jì)深度衰退，美(měi)联储(chǔ)货币政策超预期紧缩，通(tōng)胀超预期

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 电池充到80好还是100好 充电到80真的能保护电池吗