来源：高瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国内(nèi)经(jīng)济回(huí)暖主要(yào)缘于(yú)疫后复(fù)苏红(hóng)利驱(qū)动，表(biǎo)现为生产恢复推动出(chū)口形势好转，出行需(xū)求(qiú)释放催化下(xià)游消费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业表现看，制造业从去年(nián)四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原材料加(jiā)工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑到(dào)疫(yì)后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总(zǒng)需(xū)求回落预(yù)期逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将成为推动下一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房地产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房(fáng)地产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造业各(gè)行(xíng)业景气度(dù)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复(fù)苏(sū)初期(qī)，供给端修复(fù)好于(yú)需求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度表现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制造(zào)行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度最弱(ruò)，由(yóu)于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业仍然(rán)受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金(jīn)属、非金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是(shì)推动下一阶段经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快(kuài)速(sù)复苏(sū)，前(qián)期积压的购房、服务消费(fèi)需求得(dé)以(yǐ)释(shì)放；供(gōng)给方面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端快(kuài)速恢(huī)复(fù)，是推(tuī)动(dòng)年初(chū)出口数据好(hǎo)转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏(sū)红利(lì)驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱(qū)动(dòng)国(guó)内经济增长的线索，大(dà)概率来自于(yú)消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，一季(jì)度居(jū)民(mín)收入(rù)向(xiàng)上修复，消费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水(shuǐ)平(píng)，同时信贷数(shù)据(jù)指向(xiàng)居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来(lái)消费回(huí)暖的确定性进一步增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务(wù)消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期相关(guān)的可选消费(fèi)也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步(bù)修(xiū)复、二(èr)季(jì)度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业(yè)盈利有(yǒu)望向上修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库(kù)、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需(xū)求有望改善(shàn)，推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复力度不及预(yù)期；海外需求(qiú)超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一(yī)季度我国(guó)GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增长，指向疫后复(fù)苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不同(tóng)于海外(wài)国(guó)家疫后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生在外需(xū)回落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过(guò)程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复(fù)苏的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分化(huà)特征明显(xiǎn)。因此，我们(men)重点从行(xíng)业层面，观测(cè)当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表(biǎo)现来看，今年(nián)一季度制造业、交通(tōng)运输业、房地产业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初(chū)出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速(sù)恢(huī)复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各年份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值增(zēng)速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村现代(dài)化的目标(biāo)有(yǒu)关(guān)。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值增(zēng)速(sù)提(tí)升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增速，与去年下半年(nián)之后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增(zēng)速回落至(zhì)1.9％，低(dī)于去(qù)年四(sì)季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值增速小幅(fú)升至4.7％，略高于去(qù)年四(sì)季(jì)度(dù)的(de)4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益于居民(mín)出行活(huó)动恢复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业(yè)增加值增速明显提升，自去年四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三(sān)年来的平均增(zēng)速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销售(shòu)回(huí)暖，今年一季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改善幅度(dù)好于上游

　　对(duì)于行(xíng)业景气度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格(gé)增速）分别(bié)作为供(gōng)需(xū)的(de)衡量(liàng)指标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个(gè)主(zhǔ)要行业(yè)自2019年以来的月(yuè)度数据，首先将各行业增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为基(jī)期的复合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增(zēng)速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度(dù)出现普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐升”阶段(duàn)。今(jīn)年3月，与(yǔ)居民外出消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐(lè)的量价(jià)分位数水平(píng)均处在高景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业也呈(chéng)现“量价齐(qí)升(shēng)”的特(tè)征；食品(pǐn)制造(zào)景气(qì)度有所回落，农副(fù)加(jiā)工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造(zào)行业表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存(cún)水(shuǐ)平(píng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存同比均处(chù)在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医药制造业景(jǐng)气(qì)度有所回(huí)落，表现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本(běn)下(xià)跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与年(nián)初外需表现(xiàn)好于内(nèi)需，部分(fēn)行业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电(diàn)气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输(shū)设备工业(yè)增加值增速改善幅度最大(dà)，受益于国内产业(yè)升级、出口(kǒu)优势带(dài坐镇和坐阵的区别脍炙人口，坐镇和坐阵有什么作用)来的韧性(xìng)驱动；其次是汽(qì)车(chē)制造、金属制(zhì)品，改善幅度最弱的(de)是通用设备、电子设备(bèi)，与房(fáng)地产新开工(gōng)强度较弱、消费电子行(xíng)业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工行业(yè)景气度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平(píng)偏高，多数行业(yè)仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金属行业生产(chǎn)端改善幅度最大，3月(yuè)增加(jiā)值增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大(dà)宗商品下(xià)行周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关(guān)的黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍(réng)处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利(lì)水平；石化链条(tiáo)行(xíng)业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气(qì)度偏(piān)低区间(jiān)，今年由于能源危机缓(huǎn)解，产品价格(gé)相较去年(nián)同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高(gāo)位(wèi)，但出现边际(jì)放缓，生(shēng)产及(jí)价格水(shuǐ)平同步回(huí)落。这(zhè)与(yǔ)去年以来行业(yè)产能持(chí)续(xù)扩张(zhāng)有关，今年2月，煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢(huī)复后，出(chū)行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务(wù)性需求得以释放；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产(chǎn)加快推(tuī)进，保证(zhèng)供给端(duān)的快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需(xū)求(qiú)回(huí)落的(de)预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动国(guó)内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概率来(lái)自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民(mín)收入提(tí)升(shēng)和(hé)消费(fèi)意愿改善(shàn)，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的(de)确定性进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家(jiā)电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景(jǐng)气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居民收入(rù)和消费数据看(kàn)，居民(mín)收入(rù)增速(sù)提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开始(shǐ)回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复至疫情前水平(píng)。以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合增速看(kàn)，今(jīn)年一季度(dù)，全国居民人均(jūn)可支(zhī)配(pèi)收入增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均(jūn)消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一定(dìng)差(chà)距。未来随着服务业恢复持续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一步提(tí)振居民(mín)消费意(yì)愿。

　　从居民存贷(dài)款数据(jù)看，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，“去杠杆(gān)”势头缓和。从(cóng)存(cún)款数(shù)据看(kàn)，3月居民(mín)新增存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿元(yuán)的(de)同比增量均值，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从贷款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民部门新增净融(róng)资同比(bǐ)多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其中，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多(duō)增2613亿(yì)元。居民部门新增净融(róng)资连续2个月维(wéi)持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期可能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开始放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇储(chǔ)户问卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少(shǎo)3.8个百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更(gèng)多(duō)消(xiāo)费”和“更(gèng)多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄(xù)意愿(yuàn)降(jiàng)低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，以及相关行业(yè)设备(bèi)投(tóu)资更新，有望推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)景气度(dù)维持高位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数据回(huí)暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短(duǎn)期(qī)走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外(wài)，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出(chū)口优势(shì)增强。今年在海(hǎi)外总需求回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来(lái)加强、以及(jí)新能源产品优势(shì)强化，有望维持装备制(zhì)造领域出(chū)口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利(lì)下滑和库存高(gāo)位，对制造业投(tóu)资扩(kuò)产造成一(yī)定压(yā)力。但随着(zhe)下游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复。目前看(kàn)，电气机(jī)械等装备制造业去库(kù)进程已进(jìn)入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通(tōng)用设备产成品库存增速呈现触(chù)底反弹。随着需(xū)求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)多数上行(xíng)

　　美(měi)国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截(jié)至4月21日）美国(guó)10年期国(guó)债(zhài)收益率3.57％，较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预(yù)期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上(shàng)周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年(nián)期国(guó)债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国(guó)10年(nián)期国(guó)债(zhài)收益率较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益(yì)率利差收窄。本(běn)周(zhōu)美国10年期(qī)和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整(zhěng)利(lì)差较上(shàng)周(zhōu)末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高收(shōu)益债期权调(diào)整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗(zōng)商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布(bù)，显示(shì)近几周(zhōu)美国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀(zhàng)和(hé)招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠(qú)道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变化，几个辖区指出在不(bù)确定性增加和(hé)对流动性的担忧加剧之(zhī)际，银行收(shōu)紧(jǐn)了贷款标(biāo)准。近(jìn)期美国(guó)总体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速(sù)度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表(biǎo)示(shì)为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步伐或(huò)将继续。4月(yuè)21日(rì)，美联(lián)储哈(hā)克称，需(xū)要(yào)进(jìn)一步收紧政策来应对(duì)高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时(shí)间内维(wéi)持利率稳(wěn)定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯(sī)特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币政策将(jiāng)需要进(jìn)一步(bù)进入限制性区域，终端利率(lǜ)或将(jiāng)高于5％，具体(tǐ)取决(jué)于经(jīng)济(jì)和金融(róng)形(xíng)势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同意将(jiāng)利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布(bù)的欧洲央行(xíng)会议(yì)纪要显示，货币政策(cè)在降低通胀(zhàng)方(fāng)面仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些(xiē)委员认为(wèi)整(zhěng)体而言通胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大(dà)不确(què)定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的(de)紧(jǐn)张(zhāng)局势不(bù)太(tài)可能从根本上改变(biàn)欧(ōu)洲央行管理委(wěi)员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯(xīn)片法案”落地；美(měi)财长耶伦强调(diào)美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会通过(guò)了一项(xiàng)临时政(zhèng)治(zhì)协议(yì)，就(jiù)涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半导体行业，以将(jiāng)欧盟占全球(qiú)半(bàn)导体(tǐ)制造市场的份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应链(liàn)，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债务(wù)上坐镇和坐阵的区别脍炙人口，坐镇和坐阵有什么作用限(xiàn)相关立法措施。白宫需(xū)要开始就(jiù)债务上限(xiàn)进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希望提高(gāo)债(zhài)务上(shàng)限并削减(jiǎn)支出(chū)；正在(zài)推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限(xiàn)相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于(yú)日(rì)常(cháng)开支；法(fǎ)案将减少对(duì)国(guó)税局的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全(quán)”。耶伦(lún)宣称，任何(hé)与中国脱钩(gōu)的努力都(dōu)将是“灾(zāi)难性的(de)”，美国寻求与中(zhōng)国建立(lì)“建设性(xìng)和公平的经济关(guān)系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关系(xì)为代价。在国(guó)际关系中，耶伦(lún)表示(shì)美(měi)中(zhōng)两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临(lín)债(zhài)务问题的新兴(xīng)市场(chǎng)和发展中(zhōng)国家(jiā)等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存(cún)同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环(huán)比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及(jí)西(xī)南各区价(jià)格指数(shù)环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比下(xià)降，钢坯库存同(tóng)比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价(jià)格(gé)上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，商(shāng)品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其中，一线、二线(xiàn)、三线城(chéng)市商品(pǐn)房成交面(miàn)积同比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应面积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价(jià)格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘用车(chē)日均零售销(xiāo)量增幅(fú)扩(kuò)大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车(chē)日均零售(shòu)销量(liàng)同(tóng)比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点(diǎn)。批(pī)发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币市(shì)场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末(mò)下行12bp至2.27％。一年(nián)期(qī)国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月(yuè)末(mò)下(xià)行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振消费持续(xù)回升(shēng)的动力；国资委强(qiáng)调着(zhe)力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行(xíng)4月份新闻发布(bù)会，强调要(yào)提振消费持(chí)续回升的动力。接下来将重点做好四(sì)方面工(gōng)作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政策(cè)文(wén)件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等(děng)重点(diǎn)领域；二是(shì)，下(xià)大(dà)力气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方面优(yōu)化就业、收入分配和消费全(quán)链条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关于营造(zào)放心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强(qiáng)调推动(dòng)国(guó)资央企(qǐ)着力发(fā)展实(shí)体经济(jì)特别是战(zhàn)略性新兴产业。会(huì)议认(rèn)为，要更(gèng)好推动国资央(yāng)企(qǐ)在中(zhōng)国(guó)式(shì)现(xiàn)代(dài)化新征程中走在前(qián)列，着力提(tí)升科技自立自强水平，提升自主创(chuàng)新能力；着力(lì)发展实体经济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业，加快推进现代化(huà)产业体(tǐ)系(xì)建设；抓好新一轮国企改(gǎi)革(gé)深化提(tí)升行动组织实施，高水平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部(bù)举办发布(bù)会介绍一季(jì)度(dù)工(gōng)业和(hé)信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业(yè)稳增长的工作方案。一是营造良好产业(yè)发展(zhǎn)环(huán)境，落(luò)实(shí)落细稳(wěn)增长政策举措，抓实(shí)抓细部(bù)省协(xié)作、部门协同；二是(shì)推动出(chū)口(kǒu)保稳(wěn)提(tí)质，加大对制(zhì)造业(yè)外贸企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门落实好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策举措；三是促(cù)进内(nèi)需加快恢复，以高(gāo)质(zhì)量供(gōng)给(gěi)促进消(xiāo)费(fèi)；四是持续增强发展动能，加快战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业的创新(xīn)发(fā)展。

　　四(sì)、财经日(rì)历

　　五、风(fēng)险提示

　　国(guó)内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外(wài)需求超预期回落。

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