<嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址strong>核(hé)心(xīn)结论：①22/10以(yǐ)来价值(zhí)、成长均是内部(bù)分化明显，行业和指数角度(dù)均可验证(zhèng)。②本质(zhì)上过去(qù)一段时间行情是情绪(xù)修复，政策和事件驱动下数(shù)字(zì)经济、中(zhōng)特估表现好(hǎo)，未来行情(qíng)或进(jìn)入(rù)基(jī)本面(miàn)驱动。③全年牛(niú)市格局(jú)未变，当前(qián)处在(zài)蓄势阶段，行业或阶段性再(zài)平衡(héng)。

　　分(fēn)歧：价值还是成(chéng)长？

　　近期参加一场(chǎng)交流活动时，对今年市场风格的讨(tǎo)论(lùn)很热烈，坚持价值风格者以“中特估”大涨作为证据，坚(jiān)持成长风格者(zhě)以人(rén)工智能大涨作为证据，乍一听都(dōu)有(yǒu)道理，但其实(shí)不(bù)然，因为价值阵营和成长阵(zhèn)营里，除了(le)这(zhè)些大涨的品种都(dōu)存在下跌的(de)品种。怎么(me)理解这(zhè)种割裂的现象(xiàng)？未来市场风格将如何演绎(yì)？本(běn)篇报告将就此进行探讨。　

　　1.22/10以(yǐ)来(lái)价值、成长都是结构性分化(huà)

　　当前(qián)市场对于风格讨论较多，有(yǒu)投资(zī)者认(rèn)为近期银(yín)行等高股息股票表现较好，风格偏向价(jià)值，也有投(tóu)资者(zhě)认(rèn)为近期TMT行(xíng)业涨幅仍然(rán)领先，成长风格占优。我(wǒ)们通过行业和(hé)指数层面分析市场风格特(tè)征，发(fā)现(xiàn)市场自底(dǐ)部反转(zhuǎn)以来价值(zhí)与成长两种(zhǒng)风(fēng)格并不明显，具体如下(xià)。

　　行业角度看，底部(bù)反转以来价值(zhí)、成长内部分化明显。我们在前期多(duō)篇(piān)报告中(zhōng)提出去(qù)年10月底(dǐ)来市场已(yǐ)进(jìn)入牛市初(chū)期的(de)第一波上涨。从整体看，市场并没(méi)有呈现严(yán)格的风(fēng)格偏向(xiàng)，去年(nián)10月底以(yǐ)来申万一级行业中成长类行业最(zuì)大涨幅(fú)中(zhōng)位数为27.3％，价值(zhí)类行业中位数为24.3％，所(suǒ)有申万一级行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅居前20％的(de)不同风(fēng)格(gé)行业数(shù)量(liàng)占比(bǐ)看，成长类占比为50％、价值类也为(wèi)50％，可见(jiàn)成长、价值行业整体(tǐ)表现并未明显分化。

　　成长(zhǎng)和价值(zhí)内(nèi)部(bù)行业表(biǎo)现有(yǒu)涨有(yǒu)跌。成长类行(xíng)业，去年(nián)10月(yuè)末以来(lái)科技占优(yōu)，新(xīn)能源表现较差，在“数据二十条”等(děng)产业政策、以及以(yǐ)ChatGPT为代表的人工(gōng)智(zhì)能技术的双重催化，科技板块中传媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同）、计算机（51％）、通(tōng)信（47％）等表(biǎo)现(xiàn)居前，而电力设(shè)备（7％）、新能(néng)源车指数（9％）表现明显靠后。价值方面，受益于防(fáng)疫、地产政策优化(huà)，22/10以(yǐ)来(lái)消费行业中食品饮料（44％）、地产链中房地产(chǎn)（36％）、建(jiàn)筑装饰（35％）等行业阶段性(xìng)表(biǎo)现亮(liàng)眼，而基(jī)础化工(gōng)（2％）等行业表(biǎo)现较差。

　　若我们从今年年初以来的时(shí)间维度看，成长(zhǎng)板块内行业(yè)保持(chí)去年10月以来的格(gé)局，即科技表现好、新(xīn)能源相对弱。再(zài)来看价(jià)值板块，今年以来在“中(zhōng)特估”主题催化下建筑(zhù)装饰（28％）、非(fēi)银(yín)（22％）等行业(yè)表现较好，消费板块整体涨幅(fú)相对靠后，其中农(nóng)林(lín)牧渔（1％）、社服(fú)（3％）行业指数走势明(míng)显偏弱，今年以来基本(běn)处在“歇息”状态。

　　指数角度看，价值、成(chéng)长内部分化明显。从代表性的风格指(zhǐ)数(shù)看(kàn)，风格特征也并不明确。去(qù)年10月底以来成(chéng)长风格指(zhǐ)数中科创50最(zuì)大涨幅为28％（今(jīn)年初以来最大涨幅为22％，下(xià)同）、创业板指为19％（3％）、国证(zhèng)成(chéng)长为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值(zhí)风格指数中国(guó)证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为(wèi)24％（13％）。同种(zhǒng)风格(gé)的指数表现不(bù)同(tóng)，其背后源于(yú)指(zhǐ)数的成分行业(yè)权重(zhòng)不同。以成长(zhǎng)风格(gé)中创业板指(zhǐ)和科(kē)创50为例(lì)：22/10月底以(yǐ)来创业板指走势相对偏弱，最大涨幅仅为19％，其成分行业中表现较弱的电(diàn)力设备权(quán)重(zhòng)占比高达35％；而科(kē)创50实现最大涨(zhǎng)幅(fú)28％，其成(chéng)分行业中涨幅居(jū)前的(de)科技行业权重占(zhàn)比高(gāo)达62％。

　　2.过去是(shì)情绪修(xiū)复，未来会(huì)进入(rù)盈利驱动

　　过去一段时(shí)间市场是牛市初期的情绪修复。回顾历史上牛(niú)市上涨第(dì)一阶段，可以发现期间市场往往呈现(xiàn)普涨、轮涨的特征(zhēng)，不同风格指数表现(xiàn)差异(yì)不大：05/06-05/09期间成长累(lèi)计涨(zhǎng)18％、价值(zhí)涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的背后源于市场自(zì)底(dǐ)部起来后，处低(dī)位(wèi)的(de)行业容(róng)易(yì)受到政策利(lì)好(hǎo)和预(yù)期改善的催化，出现短期明显的上涨(zhǎng)，但由于此时基本面的趋(qū)势尚未明确(què)，该阶段行情往往(wǎng)不(bù)存(cún)在特定的主(zhǔ)线，因此风(fēng)格(gé)特征并不明显。

　　去年(nián)10月以来(lái)的这轮行情中(zhōng)数字经济、中特(tè)估表现较好(hǎo)，其本质属于政(zhèng)策和事件驱(qū)动下(xià)的情绪修复。数字(zì)经济方面，去年二十大报告提出“加快发展数字经济”、“建设现代化产业体系”，信创指数率先开启一波行(xíng)情，22/10-22/12期间(jiān)最大涨幅26％。此后相关(guān)政策和事件进一步催化(huà)市场情绪，政策端22/12国务院印发 “数据二十条”，23/03成立国家数据局，技术端(duān)以ChatGPT为代(dài)表的大模型推出标(biāo)志人工(gōng)智(zhì)能逐步落地应用，政策(cè)和技术双轮驱动下数字经济行情持续演绎，今年以(yǐ)来人(rén)工智能指(zhǐ)数最大涨幅达64％、数字经(jīng)济指数为38％。中特估方(fāng)面，本轮中特估行情(qíng)也主要来自低估(gū)值的国央企的估值(zhí)修复。22/11证监会主席提(tí)出“中(zhōng)特估(gū)”概念，政策层面高度重视国央企价值实现，相关政策和事(shì)件进一步(bù)催化行情，在此背景下中特估相关板块同样涨幅明显(xiǎn)，本轮行(xíng)情中特估指数最大涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利(lì)驱动。拉长(zhǎng)时间看，股票(piào)是一台“称重机”，基本(běn)面(miàn)决(jué)定股价涨跌(diē)，盈利(lì)趋势的分(fēn)化决定未(wèi)来风格的走(zǒu)向。我们以国证(zhèng)成(chéng)长/价值(zhí)指数刻画，2010-15年A股整体风(fēng)格偏成长，背后(hòu)是国证成长指数与(yǔ)价值指数的归(guī)母净(jìng)利润累计同比增(zēng)速差从10Q2的7.9个百分点升至15Q3的15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值(zhí)从-0.6个百分点升至3.9个百(bǎi)分点；而2016-18年成长开(kāi)始(shǐ)跑输(shū)的原(yuán)因则是成长相对(duì)价值(zhí)的业绩增速开始回(huí)落，国证成长指数-价值指数(shù)的归母净利润累(lèi)计同比(bǐ)增速(sù)差从15Q3的15.6个百分点回落至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的(de)差值从3.9个百分(fēn)点降至-2.1个(gè)百分(fēn)点(diǎn)；到了(le)2019-21年时风(fēng)格又开(kāi)始(shǐ)回(huí)归成长，原(yuán)因在于成长(zhǎng)股的业绩又开(kāi)始优于(yú)价值股，国证成长指数-价值指(zhǐ)数(shù)的归母净(jìng)利润累计同比增(zēng)速差从(cóng)18Q4的-30.1个(gè)百分(fēn)点(diǎn)升(shēng)至21Q1的(de)40.8个百分点，ROE的差值从(cóng)18Q4的-2.2个百分(fēn)点升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定市场风(fēng)格(gé)和(hé)主(zhǔ)线的关键仍在业绩，未来关注基本面的(de)趋势。当前全部A股盈(yíng)利(lì)仍处在(zài)底部(bù)区域，一季(jì)报数据显(xiǎn)示(shì)A股盈利的拐(guǎi)点已渐现，全部A股归母净利润累计(jì)同比增速已从22Q4的(de)低点0.9％回升至(zhì)23Q1的1.4％，我们预计23年(nián)全年增速有望达(dá)10％-15％。随着基本面逐渐回升，市场或由前期的政策和事件驱动走向盈利驱动(dòng)，关注中报的基本面验证情况，以及下半年宏观月(yuè)度数据(jù)的(de)回升情况。展望全(quán)年，稳增长(zhǎng)政(zhèng)策(cè)推动下现代化产业体系建设(shè)，成(chéng)长盈利增(zēng)速有望(wàng)更(gèng)快，但(dàn)风格内部盈利增速(sù)可能(néng)仍有分化，例(lì)如成长(zhǎng)风格类指数中科创(chuàng)50预计23年归母净利增(zēng)速达到60％左(zuǒ)右、创业板指预计在23％左右，而价值类(lèi)指(zhǐ)数里(lǐ)中证100 23年(nián)归母净利同(tóng)比预计在12％左右、上证50预计在10％左右。从盈利增速差(chà)值看，未来(lái)科创50与上(shàng)证(zhèng)50归(guī)母净(jìng)利增速同比(bǐ)差值有望从22年(nián)的30个百(bǎi)分点(diǎn)提升到(dào)23年的50个百分(fēn)点，成长基本面(miàn)相对优势有(yǒu)望扩大(dà)。

　　3.市嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址场蓄势阶(jiē)段行业或再平(píng)衡

　　嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址市(shì)场(chǎng)全(quán)年向(xiàng)上趋势不变，阶段性蓄(xù)势(shì)中。我(wǒ)们在《旭日(rì)初升——2023年中国资本市场展望-20221203》中(zhōng)分析过(guò)，从牛熊(xióng)周期、估值(zhí)、基本面、资金面(miàn)等维度来看(kàn)，22年(nián)10月底以来A股已经进入新一轮(lún)牛市周(zhōu)期。但牛(niú)市往(wǎng)往(wǎng)难以一蹴(cù)而就，我们在(zài)《好事多磨——23年二季度股市展(zhǎn)望(wàng)-20230401》中就提出二季(jì)度市场可能(néng)处蓄势(shì)阶段，二季(jì)度以(yǐ)来(lái)市场表现也印证着我们的判断。当前市场(chǎng)正(zhèng)处在牛市初期(qī)，就好比冬天已(yǐ)过、春天到来(lái)，气(qì)温整(zhěng)体(tǐ)已在回升(shēng)，但短期温(wēn)度仍可能(néng)上(shàng)下波动。因此，市(shì)场(chǎng)短(duǎn)期可能出现宽幅(fú)震(zhèn)荡的情况，其背后(hòu)源于牛市初期(qī)基(jī)本面(miàn)还不够扎实(shí)，更易受到其(qí)他因素的扰(rǎo)动(dòng)。目前宏(hóng)观(guān)经(jīng)济数据(jù)显示当(dāng)前基本面恢复尚不扎实：4月PMI指数回(huí)落至49.2％；从(cóng)信贷(dài)数(shù)据(jù)看，4月新增(zēng)信(xìn)贷和社融(róng)数据(jù)较一季(jì)度均明显走弱；从物价数据看，4月CPI同比(bǐ)继(jì)续明显回落(luò)至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示(shì)当前(qián)经济复苏(sū)仍然较弱(ruò)。综合来看，当前国内基(jī)本面回暖(nuǎn)仍需要一个过程，未来(lái)短期内市场(chǎng)更可(kě)能继(jì)续处在蓄势(shì)期。

　　行业阶段性再平衡，全年(nián)数字经济仍是主线。在政策(cè)和事件的催化下数字经(jīng)济、中(zhōng)特估涨幅已经较为(wèi)明显，未来决定风格的关键在于相对基本面趋(qū)势，应关注(zhù)能(néng)够有业绩落地的持续(xù)性机会。此外(wài)，当前重(zhòng)视消费结构(gòu)性机会。

　　着(zhe)眼全(quán)年(nián)，数字经济代(dài)表的成长空间或更大，去伪存真的(de)试金石是(shì)业绩。我们从4月初以来就提出TMT板块出现阶段性过热，未来可能会有(yǒu)所休整，过去一个月TMT板块的(de)股(gǔ)价表现也印证了我们的判断，目前TMT可能仍处在降温期，但从全(quán)年维(wéi)度看(kàn)政(zhèng)策和技术驱动下数(shù)字经济(jì)仍是第(dì)一主线。从基金调仓经验看，历(lì)史上公募基金调仓往往需要(yào)一年，例如 20-21年公募(mù)持仓从(cóng)白(bái)酒转向新能源，公募基金对(duì)TMT板块的增(zēng)持可(kě)能还未结束(shù)，23Q1基金重仓股中TMT板(bǎn)块超配比(bǐ)例（相对沪深(shēn)300行(xíng)业占比）仍处(chù)在(zài)2013年以来低(dī)位。

　　未来(lái)行情或进入由业绩验(yàn)证的去伪(wěi)存真(zhēn)阶段，关注(zhù)政策和(hé)技术两(liǎng)条主线机会。第一，从政策线看，数字经济已成为现代化产(chǎn)业体系(xì)的重(zhòng)要(yào)支(zhī)撑，数字(zì)要(yào)素流通(tōng)体系正在加快(kuài)建立，政(zhèng)府(fǔ)有望加大对数字安全和(hé)数字基建(jiàn)的投入(rù)。去年12月发布的 “数据二(èr)十条”为数据要素市场(chǎng)提供(gōng)顶层规划，刚成立的国家数据局有望成为顶层文件落地执行(xíng)的统筹机构，数据(jù)要(yào)素市场化(huà)有望加速，这也(yě)将(jiāng)大幅提升数字基(jī)础(chǔ)设施建设(shè)，根据中国通服基建(jiàn)产业研(yán)究院，预计23-25年我(wǒ)国(guó)数据中心产业规模(mó)复合增速将(jiāng)达(dá)到25％。第二(èr)，从(cóng)技术(shù)线看，ChatGPT为代表的人工智能应用落地，大模(mó)型、半导体等上游软(ruǎn)硬(yìng)件(jiàn)领域有望率先(xiān)受益。当前科(kē)技巨(jù)头正加大对AI大模型的开发，近日(rì)谷(gǔ)歌(gē)发布了PaLM 2模型，其在(zài)部分(fēn)逻辑和推理上的部分结果(guǒ)已(yǐ)超(chāo)越了(le)GPT-4，AI模型市场有望加速发(fā)展(zhǎn)，根(gēn)据观研天下，预(yù)计22-30年中(zhōng)国(guó)自然语言处理市场(chǎng)复合增长率达到36.5％。AI模(mó)型的算数和推理也(yě)将提升对上游硬(yìng)件的需求(qiú)，根据亿欧智库，预计(jì)23-25年(nián)我国AI芯片市场规(guī)模复(fù)合增速达31％。

　　我国消(xiāo)费(fèi)仍(réng)有韧性(xìng)，关注消费结构性机(jī)会。消费方面，促(cù)消费一直(zhí)是目(mù)前政策关注的重点，后续关注消(xiāo)费(fèi)的(de)结构(gòu)性机会。我们(men)在《中国消费(fèi)的韧性：没(méi)有日本式资产负债表衰(shuāi)退-20230507》中提出，资产端(duān)看，我国(guó)房产价格相对(duì)趋稳，居(jū)民(mín)财富大幅缩水(shuǐ)风险较小；从收入端看(kàn)，国内(nèi)经济复苏将推(tuī)动收入(rù)和消(xiāo)费意(yì)愿提(tí)升。因(yīn)此我(wǒ)国消(xiāo)费仍具(jù)有韧性，预计今年社零总额(é)增速有望达(dá)8-9％，22-23年两年(nián)平均增速(sù)为(wèi)4-5％。从股市表现看(kàn)，我们(men)在前文中提出今(jīn)年(nián)以来消费行(xíng)业(yè)涨(zhǎng)幅在所有行业中涨幅(fú)明显偏低，随着基本面改善，消(xiāo)费部分领(lǐng)域有(yǒu)望迎(yíng)来向上(shàng)的机遇。结合海通行业分析师和Wind一致预测，预计23年(nián)医药(yào)板块中中药净利增(zēng)速为20％、医疗(liáo)服务为50％、创新药为(wèi)30％。

　　此外，前期概念催化(huà)下(xià)“中特估”板块热度同样(yàng)较高，未来行情(qíng)或(huò)也将(jiāng)出现(xiàn)“去伪存(cún)真”的分化，我们(men)认为可以关注中特重估(gū)三大可能发(fā)力方向，即关(guān)系(xì)国(guó)计(jì)民生的(de)重大安全(quán)领域(yù)、举(jǔ)国体制(zhì)支持(chí)的部分科技领域(yù)、部分盈利稳定、现金(jīn)流充(chōng)裕(yù)的(de)国企(qǐ)，详见(jiàn)《“中特”重(zhòng)估(gū)的三大发(fā)力(lì)方向——“中特估值”探究系列8》。

　　风险(xiǎn)提示：国内疫情(qíng)恶化影(yǐng)响国(guó)内经济；美(měi)国经(jīng)济(jì)硬(yìng)着(zhe)陆(lù)影响全球(qiú)经(jīng)济。

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