文丨明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资(zī)金利(lì)率自(zì)低位持续(xù)上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而(ér)进一(yī)步(bù)走(zǒu)高(gāo)。我们认为(wèi)主要是源(yuán)于：①货币政(zhèng)策力度(dù)边(biān)际(jì)转弱；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行(xíng)资金融出意愿与(yǔ)能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计(jì)短(duǎn)期内(nèi)，资(zī)金利(lì)率下行空间(jiān)有(yǒu)限，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近期黥刑是什么刑罚 黥刑是轻刑还是重刑资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低(dī)位持续(xù)上(shàng)行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期(qī)结束后却并未回落(luò)，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅(fú)度更大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机构间流(liú)动性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的(de)期(qī)限利差也明显压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认(rèn)为税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政策黥刑是什么刑罚 黥刑是轻刑还是重刑坚持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持货币(bì)信贷合理增长，确保利率(lǜ)水(shuǐ)平合适，在追求(qiú)经济提(tí)振(zhèn)的同时(shí)，也注(zhù)重防范市场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹配的(de)前(qián)提下(xià)，货币(bì)工具力度(dù)可能会有(yǒu黥刑是什么刑罚 黥刑是轻刑还是重刑)所回摆(bǎi)。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅(fú)增量续做(zuò)，逆回购投放低量操作，结构(gòu)性工具“有进有(yǒu)退”，均预示(shì)后续(xù)政策将(jiāng)更加“精准有力(lì)”，流动(dòng)性投(tóu)放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出意(yì)愿与能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对银行间(jiān)流动性带来(lái)了一定的(de)压力。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据利(lì)率走势，预计信贷(dài)增速较一季度将会(huì)有(yǒu)所(suǒ)放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多(duō)增的态势(shì)。税期(qī)缴款(kuǎn)叠(dié)加信贷投放，银行(xíng)系统(tǒng)整体资金流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会(huì)导致债市(shì)脆弱(ruò)性和敏感度增加，且投资者对于未来一个月资金利率上行的担(dān)忧增加(jiā)。

　　从质押(yā)式回购(gòu)成交量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史(shǐ)相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。此外投资(zī)者对(duì)货币政策力度以及跨月资金面情况仍(réng)存担忧，使得市场上(shàng)对于未(wèi)来一个月内资金价格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回购资(zī)金的期(qī)限(xiàn)被动拉长，利率下(xià)行空间(jiān)有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但(dàn)跨月前夕银行资金(jīn)融出(chū)意愿一般较低，预计(jì)资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短期(qī)交(jiāo)易(yì)主线或延续政策(cè)与基本(běn)面(miàn)预期交易(yì)，预计(jì)利率以(yǐ)震(zhèn)荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投(tóu)资者(zhě)关注资金面的边(biān)际变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅(fú)收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政(zhèng)策不及预期(qī)；经济(jì)复苏节(jié)奏不(bù)及预期；银行间市(shì)场流(liú)动性(xìng)过快(kuài)收紧。

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