来源：高瑞(ruì)东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内(nèi)经济回暖主(zhǔ)要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产恢复推动出口形势(shì)好转，出行需求释放催化下游消费回(huí)暖。从行(xíng)业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从(cóng)去(qù)年四季(jì)度(dù)的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去(qù)库(kù)转向被动(dòng)去库(kù)。从景气度边际表现看(kàn)，下游(yóu)消费制(zhì)造(zào)>；中游装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房地(dì)产等(děng)线下活(huó)动回(huí)暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式(shì)修复放缓、海(hǎi)外总需求回(huí)落预期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制(zhì)造业，交通运输、房地产等行业景气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱的特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年(nián)3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气(qì)度(dù)普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端，行业整(zhěng)体去(qù)库进程(chéng)尚未(wèi)结束。从行业景气度边际(jì)改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度(dù)表现为(wèi)高位放缓。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后周期相关(guān)的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱、烟(yān)草(cǎo)、家具制造(zào)行业景气度较高(gāo)，部分行业表现为(wèi)“量价(jià)齐升(shēng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业(yè)景气度居中，表现(xiàn)为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械(xiè)、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备(bèi)。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气度(dù)改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍然受到价(jià)格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱(qū)动。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏，前期(qī)积(jī)压的购房、服务消费需求(qiú)得(dé)以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快推进，生(shēng)产端快速(sù)恢复，是推动(dòng)年初(chū)出(chū)口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏红利(lì)驱动边际转弱，随俄罗斯人人均寿命，俄罗斯人寿命平均多少着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大(dà)概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收入向(xiàng)上修复，消费倾向明(míng)显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确(què)定性进一(yī)步增强(qiáng)。预(yù)计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及(jí)地(dì)产后(hòu)周期相关的(de)可选消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望(wàng)维持出口(kǒu)韧性；随着下(xià)游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望(wàng)向上(shàng)修(xiū)复，企业将(jiāng)从(cóng)主动去(qù)库逐步(bù)转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有望改善，推动中游(yóu)装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业(yè)、服务(wù)业是驱动一季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我国(guó)GDP总(zǒng)量(liàng)实现超(chāo)预期增(zēng)长，指向(xiàng)疫后复苏背景(jǐng)下，国内经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后(hòu)复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经(jīng)济转向高质(zhì)量发展(zhǎn)、居民前(qián)期“去杠杆”的过(guò)程(chéng)中(zhōng)，因(yīn)此驱动疫后(hòu)经济(jì)复苏的力量并不(bù)均衡，行(xíng)业分化特征明显。因(yīn)此，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观测当前各行业(yè)景气度水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价(jià)观(guān)测各(gè)行(xíng)业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业(yè)景(jǐng)气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速(sù)恢(huī)复(fù)、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算(suàn)各年份(fèn)的复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第(dì)一产(chǎn)业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年(nián)来加(jiā)快建设农(nóng)业强(qiáng)国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度(dù)第二产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造(zào)业迎(yíng)来(lái)较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四(sì)季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去年下半年之后外需转弱、居民(mín)商品(pǐn)消费恢复(fù)偏(piān)慢(màn)有关。而建筑业景气度(dù)明显回(huí)落，增加(jiā)值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四(sì)季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业(yè)增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略高于去(qù)年四季(jì)度(dù)的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在(zài)产出(chū)缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢(huī)复(fù)，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加值(zhí)增速(sù)明显提升，自(zì)去年(nián)四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年(nián)全年增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年(nián)来的(de)平(píng)均增速，但绝(jué)对水(shuǐ)平不(bù)及2019年(nián)，指向供给水平(píng)恢复较慢(màn)。而受益于(yú)新(xīn)房和(hé)二手房销售回暖，今年一季(jì)度房地产业增加值增速回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域(yù)复(fù)苏分化，中下(xià)游改善幅(fú)度(dù)好(hǎo)于(yú)上游

　　对于行业景气度的观(guān)测(cè)，我们采用量（各行(xíng)业工业增加值(zhí)增速）与价(jià)格（各(gè)行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的(de)衡(héng)量指标(biāo)。主要(yào)选取(qǔ)28个主要行业自2019年以来的月度数据(jù)，首先将(jiāng)各行业增加值(zhí)增速调整为(wèi)以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增速(sù)和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数水平，捕捉其(qí)边际变(biàn)化(huà)。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复好(hǎo)于(yú)需(xū)求端(duān)，行业整体(tǐ)去(qù)库(kù)进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出(chū)行、地产后周期相关的行业(yè)景气(qì)度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价(jià)分位数水(shuǐ)平(píng)均处在高(gāo)景气(qì)度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的特(tè)征；食品制造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业(yè)表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行(xíng)业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水平(píng)有关(guān)，今(jīn)年2月(yuè)，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需(xū)求的降(jiàng)温，医药制造业景气度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度居中，均(jūn)表现为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方(fāng)面与原材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中，电(diàn)气机(jī)械、专用设(shè)备、运输设备(bèi)工业增加值增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业升级、出口优(yōu)势带(dài)来的(de)韧性(xìng)驱动；其(qí)次(cì)是汽(qì)车(chē)制(zhì)造(zào)、金(jīn)属制(zhì)品，改善幅(fú)度最(zuì)弱(ruò)的是通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性(xìng)走(zǒu)弱有关(guān)。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏(piān)弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生产(chǎn)端改善幅度最大，3月增(zēng)加(jiā)值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球(qiú)大宗商品下行(xíng)周(zhōu)期(qī)影响，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑业施工(gōng)回(huí)暖，相关的黑色(sè)金属、非金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖(tuō)累(lèi)整体(tǐ)盈利水平(píng)；石(shí)化链(liàn)条行业生产水平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以下的景气度偏(piān)低区(qū)间，今年由于能源危机(jī)缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但出现边际(jì)放缓，生产(chǎn)及(jí)价(jià)格水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月，煤(méi)炭开(kāi)采产成品(pǐn)库(kù)存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏(sū)的(de)主线

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后(hòu)复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱(ruò)，随(suí)着未来(lái)海外总(zǒng)需求回落(luò)的(de)预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内(nèi)经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级两条主线。

　　一是(shì)，随着居(jū)民(mín)收入提(tí)升和消费(fèi)意愿改善，未来消费回暖的确(què)定性进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺(fǎng)服等(děng)可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向开始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年(nián)一季度，全(quán)国居民(mín)人(rén)均可支配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消(xiāo)费支出增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一(yī)季度居民(mín)平均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一定(dìng)差距。未来随着服务业(yè)恢复持续向好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民(mín)消费意愿(yuàn)。

　　从居民存(cún)贷款数据(jù)看(kàn)，居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投(tóu)资(zī)信(xìn)心正在(zài)筑(zhù)底。今年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民(mín)新增存(cún)款同比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月(yuè)9375亿元(yuán)的同比增量均(jūn)值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新(xīn)增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多增(zēng)2613亿元。居民(mín)部门新增净(jìng)融资连续2个月维持同比扩张，指向居民(mín)预期可能(néng)正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势(shì)头开始放缓。今年(nián)第(dì)一季度城镇储(chǔ)户问(wèn)卷调查(chá)结(jié)果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民(mín)储蓄(xù)意愿降低(dī)、消(xiāo)费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更新，有望推(tuī)动(dòng)中游装备制造(zào)景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内出口数(shù)据(jù)回暖，除与欧(ōu)美供需缺口(kǒu)短期(qī)走阔(kuò)、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强。今(jīn)年(nián)在(zài)海外总需求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造(zào)领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑(huá)和库(kù)存高位，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定(dìng)压力。但随着(zhe)下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回升，制造(zào)业企业盈(yíng)利有望向上修复。目前看，电气机械等装备制造(zào)业(yè)去库进程已进(jìn)入下半场(chǎng)，今年(nián)1-2月专用(yòng)设备、通用设备产(chǎn)成品库(kù)存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被动去库(kù)、主动补库(kù)，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国(guó)债收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行(xíng)。本(běn)周（截至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期国债收益率较上周末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债(zhài)收益(yì)率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周(zhōu)美(měi)国10年期和2年期国债(zhài)期限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高(gāo)收(shōu)益债期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月(yuè)21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标(biāo)普(pǔ)50、日经225分(fēn)别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证指(zhǐ)数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美(měi)欧加(jiā)息(xī)步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几(jǐ)周美(měi)国经(jīng)济增长陷入(rù)停(tíng)滞，通胀和(hé)招聘活动放缓，信贷渠(qú)道变窄。褐皮书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活(huó)动(dòng)几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几个(gè)辖区指出在不确定(dìng)性(xìng)增加(jiā)和对(duì)流(liú)动(dòng)性(xìng)的担忧加(jiā)剧(jù)之际(jì)，银行(xíng)收紧了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体物价水(shuǐ)平温和上升，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一(yī)步收紧政策来应(yīng)对高(gāo)通胀，加息结束后美联(lián)储将需要在(zài)一段(duàn)时(shí)间内(nèi)维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美(měi)联(lián)储梅斯特表示，预计今年(nián)货币(bì)政策将需要进一步(bù)进入限(xiàn)制性区(qū)域(yù)，终端(duān)利率或(huò)将高于(yú)5％，具体取(qǔ)决(jué)于经济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货(huò)币(bì)政(zhèng)策(cè)会(huì)议纪(jì)要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公(gōng)布的欧洲央(yāng)行会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体(tǐ)而言通胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局势被视(shì)为经济和通(tōng)胀前景重大不(bù)确定(dìng)性的(de)来(lái)源。然而除(chú)非形(xíng)势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧(jǐn)张局势(shì)不太(tài)可能从(cóng)根本上改变(biàn)欧洲央行管理委员会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了(le)一项(xiàng)临时政治协议，就涉(shè)及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法(fǎ)案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半导体(tǐ)行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制造工(gōng)艺，建立欧(ōu)盟的半导体供(gōng)应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份(fèn)债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要开(kāi)始就债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债务上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推出(chū)一份债(zhài)务上(shàng)限相关立法措施；债务法案将(jiāng)设法(fǎ)收回未使(shǐ)用的防疫资金用于(yú)日常开支；法案(àn)将减少(shǎo)对国税局(jú)的拨款，并结(jié)束(shù)绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美(měi)国财政部长(zhǎng)耶伦就中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩(gōu)的(de)努力都将(jiāng)是“灾(zāi)难性的”，美(měi)国寻求(qiú)与中国建立(lì)“建设(shè)性和(hé)公平的(de)经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国利(lì)益受到威胁(xié)时”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美关系为代价。在(zài)国际(jì)关系中，耶伦表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题(tí)的新兴(xīng)市场和发展中国家等。

　　三、国内观(guān)察(chá)

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度(dù)均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比下(xià)降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环(huán)比上涨0.86％，环(huán)比由负(fù)转正，由上(shàng)月的(de)-1.33％转正(zhèng)为本(běn)月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的2.25％，库(kù)存(cún)同(tóng)比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中(zhōng)游(yóu)：水(shuǐ)泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上(shàng)升，螺纹钢(gāng)价格(gé)环(huán)比下跌，库(kù)存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥(ní)价(jià)格指数环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点(diǎn)。华北(běi)、东(dōng)北、华东、中南、西(xī)北(běi)以及西南各区价格指数环比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环(huán)比由正转(zhuǎn)负(fù)，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市商(shāng)品房成交(jiāo)面(miàn)积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城(chéng)土地供应(yīng)面积同(tóng)比增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率(lǜ)为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，猪肉价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜(cài)价(jià)格(gé)环(huán)比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分点。批发(fā)销量同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利(lì)率趋势分化，国(guó)债(zhài)利率普遍下行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末(mò)下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率(lǜ)较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升(shēng)的动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行(xíng)4月份新(xīn)闻(wén)发布会(huì)，强调要提振消费持续回升的动力。接(jiē)下来(lái)将重点(diǎn)做好四方面工作：一是(shì)，研究(jiū)起草(cǎo)关于恢(huī)复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村(cūn)消费等(děng)重点领域(yù)；二是(shì)，下(xià)大力气(qì)稳定汽(qì)车(chē)消费，大力推动新能(néng)源(yuán)汽车(chē)下乡；三是(shì)，会同(tóng)有关方面优化就(jiù)业、收入分配和消费(fèi)全(quán)链条良性循环促进机制；四是，研究制定关(guān)于营造放(fàng)心消费环境(jìng)的政(zhèng)策文件。

　　4月19日(rì)，国资(zī)委(wěi)党委召开扩大会议，强调推动(dòng)国(guó)资央(yāng)企着(zhe)力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国(guó)资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走在前列(liè)，着力(lì)提升科(kē)技自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设；抓好(hǎo)新一(yī)轮国企(qǐ)改革深(shēn)化提升(shēng)行动组(zǔ)织(zhī)实(shí)施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发展状况，表示(shì)下一(yī)步将制定(dìng)实施重点行业稳增长(zhǎng)的工(gōng)作方案。一(yī)是营造良好产(chǎn)业(yè)发展环(huán)境，落实落细(xì)稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协(xié)同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加大对制造业外贸(mào)企(qǐ)业的支持力度，配(pèi)合(hé)有关(guān)部门落实好稳外(wài)贸政策举措(cuò)；三是促(cù)进(jìn)内需加(jiā)快(kuài)恢复(fù)，以高质量供给促进消费；四是持续(xù)增强发(fā)展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提(tí)示

　　国内经济恢复(fù)力度不及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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