金融界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆明(míng)国资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何如何处(chù)置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济(jì)学家李(lǐ)迅雷(léi)发文(wén)称，地方(fāng)债包括(kuò)地方(fāng)一般债(zhài)、专项债和包括城投债(zhài)在内的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括(kuò)银行(xíng)、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等在(zài)内的机(jī)构投资者是(shì)地方债(zhài)的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债(zhài)务、非标等地(dì)方(fāng)政府隐形债(zhài)风险(xiǎn)。例如(rú)，近期(qī)贵州省政府发展研究中心提出，“化债工作推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能(néng)力已无法得(dé)到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和地方(fāng)之间债(zhài)务余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央(yāng)政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负(fù)。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，在政策上(shàng)大力度(dù)支持地方政府“化(huà)债”。如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券(quàn)类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续(xù)。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次(cì)公告无偿划转上市(shì)公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置(zhì)地(dì)方(fāng)债务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指城(chéng)投企业公开发(fā)行的(de)公司(sī)债券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地方政(zhèng)府信用(yòng)脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政(zhèng)府投(tóu)融资机(jī)构(gòu)转变(biàn)为市(shì)场(chǎng)化(huà)运营主体，地方政府不再对城(chéng)投(tóu)债兜(dōu)底。但实际上市场仍然(rán)把城投债(zhài)看作由地方政府(fǔ)背书的高信用(yòng)等级债券(quàn)。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都是地(dì)方政府下(xià)设的投融资机构，很难完全独立(lì)成为与(yǔ)政府无关的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行(xíng)借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但(dàn)后一种债权(quán)融(róng)资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额(é)估计在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国(guó)城投有息债务快速扩(kuò)张，每年增速(sù)均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平(píng)台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城(chéng)投平(píng)台实际(jì)上已经成为(wèi)地方债(zhài)务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过(guò)地方(fāng)政府的一般债和(hé)专项债(zhài)之和。城投平台中，如(rú)今(jīn)，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约(yuē)案(àn)例，说明城投债仍属于地方(fāng)政府(fǔ)背(bèi)书的高(gāo)等级信用债。但是，城(chéng)投平台的非标违约情况时有(yǒu)发(fā)生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式(shì)的(de)也比较多。

　　地方政府应确保城投债按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政府债务增长和财政收入增(zēng)速下降(jiàng)甚至负增(zēng)长的现象普遍担心，尤(yóu)其(qí)对财力偏弱的东(dōng)北、中西(xī)部省份，城(chéng)投债(zhài)的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个省土地出(chū)让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全国的信用债市场(chǎng)都造(zào)成(chéng)负面(miàn)冲击，信用分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化(huà)。例如(rú)青海、云(yún)南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年(nián)融资(zī)成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平(píng)均票面利率降幅(fú)也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前(qián)在(zài)经济(jì)复苏不(bù)及(jí)预期的(de)背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏(piān)好明显(xiǎn)下降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域(yù)信用环(huán)境，导(dǎo)致地方(fāng)国企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未(wèi)来区域经济(jì)发展的角度看，政府部门(mén)仍(réng)需要(yào)持续(xù)举(jǔ)债来实现经济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政(zhèng)府信(xìn)用，不能轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就(jiù)意味着城投公司能够具(jù)备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债不(bù)兜底(dǐ)，但建(jiàn)议给予困难省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即(jí)在政(zhèng)策上大力度支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如(rú)遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银行或(huò)商业银行的(de)低(dī)息资(zī)金来降低(dī)债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政(zhèng)府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给予政(zhèng)策上的(de)支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国(guó)资委在(zài)对政协(xié)十三届全(quán)国委员会(huì)第五次会议第00503号提案(àn)的答复中(zhōng)表示(shì)，将适时出台制(zhì)度(dù)规定及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范化退出(chū)的有效方式和途径，充分发挥(huī)有(yǒu)限(xiàn)合伙(h北约可以灭掉俄罗斯吗，北约为什么对抗俄罗斯uǒ)企(qǐ)业的(de)优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新(xīn)发(fā)展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地(dì)方政府(fǔ)的信(xìn)用，防(fáng)范(fàn)区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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