5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额(é)总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市(shì)场对这一(yī)“中特估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去(qù)年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”认真地还是认真的写作业，认真的与认真地资金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研(yán)人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续(xù)有多只国央企主题基金(jīn)发行，市(shì)场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可以更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进一(yī)步(bù)上涨的(de)催(cuī)化(huà)剂(jì)。去年(nián)以来公募基(jī)金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金积极布局央国(guó)企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落实(shí)公募(mù)基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)，更好发(fā)挥公(gōng)募(mù)基(jī)金服务资本市(shì)场改革(gé)、服务实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能(néng)源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却(què)，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是(shì)央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行(xíng)业，民(mín)营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是(shì)过去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投(tóu)资思路也(yě)非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年(nián)以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断经营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢(màn)变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(认真地还是认真的写作业，认真的与认真地jī)金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司(sī)的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司(sī)在加大(dà)投研力(lì)量，更(gèng)有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国(guó)央企的固(gù)定思(sī)维(wéi)，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的(de)契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业(yè)的所(suǒ)有(yǒu)国央企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的(de)的(de)成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财(cái)务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向(xiàng)的(de)估(gū)值体系(xì)，而(ér)不是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直(zhí)非(fēi)常(cháng)关注(zhù)传统(tǒng)产业(yè)的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)是资本市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施(shī)是(shì)最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单(dān)一价值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的(de)ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不(bù)断探(tàn认真地还是认真的写作业，认真的与认真地)索，结合(hé)国(guó)际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企(qǐ)业价值的(de)可(kě)持续(xù)估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业(yè)稳(wěn)健成长的重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技(jì)创新对(duì)提升企业(yè)内(nèi)在价值(zhí)的(de)积极作(zuò)用，这(zhè)样(yàng)有利(lì)于提高估值定(dìng)价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判断上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系(xì)有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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