《基金经理投资(zī)笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信(xìn)基(jī)金基(jī)金经(jīng)理

　　我们上(shàng)期对市场(chǎng)的整体观点是大概率市场处(chù)于(yú)“战略僵持阶段的乱战”，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是(shì)一个(gè)布(bù)局的好(hǎo)阶段，而未必(bì)会是(shì)收获的阶段(duàn)，投资者需(xū)要多一点耐心。市场(chǎng)可能(néng)继续对一季报定价，短(duǎn)期市(shì)场的核(hé)心矛盾在于缺乏(fá)特别明(míng)显的亮点(diǎn)。同时我们(men)也(yě)提醒大家，虽然我(wǒ)们看好TMT和中特估(gū)全(quán)年(nián)的投(tóu)资机(jī)会，但是短期游戏传媒和中特估与其(qí)他板块分化(huà)较为极致，也是不争的事实，提(tí)醒大家这两个板块短期(qī)可能的(de)风险(xiǎn)。

　　一、市场的表现：继续定价国内经济疲弱(ruò)修复

　　过去的一周(zhōu)，市场的演绎跟我们的观点(diǎn)大致符合：周一中特估上涨之后连续回(huí)调，一季(jì)报业(yè)绩尚可、同时前期又没有定价充分的火电、纺织服(fú)装、新(xīn)能源和家电等有一定的超额收益，但(dàn)是反弹也相对脆弱。国内外公布的(de)部分(fēn)经济金融数据传递(dì)的信(xìn)息(xī)都没有明确的方向(xiàng)性(xìng)，股市和债市依然(rán)定(dìng)价国内经济疲弱的复苏力度(dù)，没(méi)有在(zài)我们上一次对市场的判断上(shàng)提(tí)供明显的增量信息。

　　上周(zhōu)申万31个行业中有(yǒu)7个行业出现上(shàng)涨(zhǎng)，24个(gè)行(xíng)业(yè)出现(xiàn)下跌(diē)。分行业看，公用事业、煤(méi)炭(tàn)、汽车等(děng)行(xíng)业(yè)表现较(jiào)好，周涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑(zhù)装饰、传媒、有色金属等行(xíng)业表现较(jiào)差，周涨跌(diē)幅分(fēn)别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商贸零售、美容护理等(děng)行业(yè)处于历史高(gāo)位估(gū)值区间(jiān)，市盈率分位数(shù)分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力(lì)设备、煤炭等行业(yè)处(chù)于历史低位估值区间，市盈率分位(wèi)数分(fēn)别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值(zhí)环(huán)比(bǐ)上周变化来(lái)看，环保、公用事(shì)业(yè)、汽(qì)车等行业位(wèi)于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食品饮料(liào)，传(chuán)媒等行业稍显(xiǎn)落后，市盈率分位数分别(bié)降(jiàng)低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来(lái)看(kàn)，纵向（时序上）拥挤度观察(chá)，银行、交通运(yùn)输、非(fēi)银金(jīn)融(róng)等行业换手率(lǜ)位于一(yī)年内高点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容护理、食品饮料等行业换手(shǒu)率位(wèi)于一(yī)年(nián)内低点(diǎn)，换(huàn)手(shǒu)率(lǜ)分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业(yè)间(jiān)）拥挤度(dù)观察，银行、非银金融、传媒等行业成交额(é)占(zhàn)比位于一年内高点，成交额占(zhàn)比分位(wèi)数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、基础化工、综合等行业成交(jiāo)额占比位于一年(nián)内低点(diǎn)，成交额占比分位数均(jūn)为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的进(jìn)一步验证：宏(hóng)观依(yī)据

　　对(duì)市场的定(dìng)性是(shì)下(xià)一(yī)步决(jué)策的依据，从宏观(guān)证据来看(kàn)，市场是脆弱而均衡(héng)的(de)：

　　第一，出口(kǒu)不弱，趋势(shì)变弱，进(jìn)口(kǒu)验证乏力(lì)的(de)外需。

　　中(zhōng)国4月出口同(tóng)比上(shàng)升(shēng)8.5%，3月(yuè)为同比上升(shēng)14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同(tóng)比下(xià)跌1.4%；4月贸易顺差(chà)902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿美元。出口预(yù)测可能是打脸市(shì)场预期次数最多的(de)指标之一(yī)，正(zhèng)如每年大(dà)家(jiā)对出口(kǒu)进行展望一样(yàng)，今年(nián)年初的出口确(què)实又再(zài)次(cì)超(chāo)出大家的预期。今年(nián)出口的变化，需要我(wǒ)们审视(shì)、理解出口的中期逻(luó)辑(jí)变(biàn)化：中国(guó)的(de)国家(jiā)战略(lüè)在清晰地知道欧美日韩的战略(lüè)意图之后，在过去几年(nián)做了很多的应对和部署(shǔ)，东盟、一(yī)带一路、上合和广大发展(zhǎn)中国(guó)家逐渐(jiàn)被更充分地融(róng)入到(dào)中国经(jīng)济圈，成为外(wài)需和(hé)中国全球战(zhàn)略的重要一环，也需(xū)要成(chéng)为(wèi)我(wǒ)们日后分析中的重点之一。

　　分析完中期的逻(luó)辑变化，再回到短期的现实。4月的出(chū)口肯定是不弱(ruò)的(de)，不(bù)过趋势(shì)在走弱，考虑到全球经济和金融系统在过去一(yī)段时间的风险(xiǎn)暴(bào)露逐(zhú)渐增加，再结合越南、韩国这(zhè)些重要出口国家(jiā)近(jìn)期的数(shù)据走势，出(chū)口(kǒu)趋势是在走弱的，如果(guǒ)全球经济动能走(zǒu)弱，一带(dài)一路和东(dōng)盟可能(néng)也无法单(dān)独把中国(guó)出(chū)口稳住。与此同时，进口继续走弱(ruò)，在经历了年(nián)初复苏(sū)短暂的斜(xié)率走陡(dǒu)之后(hòu)，经济的(de)复苏斜率明显(xiǎn)趋(qū)于平缓(huǎn)，国内外(wài)新的政策变化又(yòu)还没有看到，当前市场大逻辑是(shì)相对(duì)缺(quē)乏的，这(zhè)是我们觉得市(shì)场脆弱而(ér)均衡的(de)重要原(yuán)因。

　　第二(èr)，社融信贷(dài)一(yī)季度(dù)加(jiā)速放量后逐渐回归正(zhèng)常，居民加杠(gāng)杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款0.72万亿(yì)，去年(nián)同(tóng)期0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去年同(tóng)期0.93万亿；社融增速(sù)10%，前(qián)值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值5.1%。历(lì)史纵向来看，因为2022年4月本身就是社融(róng)信贷比较弱(ruò)的(de)一个月，所以今年4月的社融信贷(dài)看上去比去年多，但实际上(shàng)是比较弱的(de)，比疫(yì)情(qíng)前的2019、2018年4月社融都要弱。就今(jīn)年的节奏(zòu)来看(kàn)，一季(jì)度社融信贷提前发力，所(suǒ)以投放(fàng)巨(jù)大，4月份慢慢回归正常乃至(zhì)略偏弱的状态。

　　居民的(de)中长贷在经历了积压需求暂时(shí)释放之后，再度回归比较弱的态势(shì)，居民中(zhōng)长贷同比比去年萎缩1156亿，这意(yì)味着居民可(kě)能非(fēi)但没(méi)有明显增加(jiā)房(fáng)贷的意(yì)愿(yuàn)，反(fǎn)而(ér)在加大还贷的量，这与(yǔ)前段时(shí)间新闻报(bào)道的居民提前还房(fáng)贷(dài)现象增加(jiā)的情况一致。另外，根据不完全统计的4月部分银行的理财规(guī)模变(biàn)化(huà)，银行理财出(chū)现了(le)明(míng)显的(de)回流，但在权益市场上资金回流(liú)并不明显，因此极(jí)有可能(néng)流到了低(dī)风险低波动的相关产品上。这说(shuō)明无论是(shì)对实物投资还是金融投(tóu)资，居民部(bù)门(mén)的风险偏好仍有待修复(fù)。因此，随着(zhe)居民部门购房欲望下降之后，整个金融(róng)部(bù)门其实并不缺钱，但大家都在等(děng)待权益市场系统性风险偏好抬升的一个(gè)明确(què)的政策或者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低(dī)通胀，反映(yìng)的是(s马云移民到哪国籍马云移民到哪国籍>hì)内生动力偏弱(ruò)的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀维持(chí)低位(wèi)，这反映的是国内(nèi)修复动力偏弱，而供(gōng)应总体充(chōng)足，进而(ér)价格(gé)维持(chí)低迷。我们(men)也判断在(zài)弱修复之(zhī)下，低通胀的特质(zhì)有(yǒu)望延续。

　　结构(gòu)上看，食(shí)品价(jià)格继续(xù)回(huí)落(luò)。4月CPI食品价格(gé)同比(bǐ)上涨0.4%，前值(zhí)上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由于天气(qì)转(zhuǎn)暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格(gé)同环比大幅下降，环(huán)比下降6.1%，同比下(xià)降13.5%，存栏量也(yě)相对充裕，猪肉价(jià)格(gé)环比继续(xù)下跌3.8%，降(jiàng)幅(fú)有所(suǒ)收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月(yuè)持平，环比(bǐ)上涨0.1%。从大类分项来看，食(shí)品烟酒(jiǔ)、生活(huó)用品及服务、交通(tōng)和通(tōng)信同(tóng)比(bǐ)涨幅回落；衣着(zhe)、居住(zhù)、教育文化(huà)和娱乐涨幅较上月有(yǒu)所(suǒ)扩大；医疗保(bǎo)健(jiàn)持平，这反(fǎn)映的是普通消费(fèi)品的需(xū)求修复较弱，而(ér)高端、偏服务(wù)项(xiàng)的消费需求率先(xiān)修复。

　　PPI同比继续大幅回落，主要受上(shàng)年同期基数较高影(yǐng)响(xiǎng)，同时全球库存周期去(qù)化，制造业(yè)偏弱(ruò)。生产(chǎn)资料价格同(tóng)比下降(jiàng)4.7%，环比下(xià)降(jiàng)0.6%，继(jì)续回落；生活资(zī)料同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游和中(zhōng)游煤炭(tàn)开(kāi)采、石油和天然气开采、黑色金属采矿、石(shí)油、煤(méi)炭及其他燃(rán)料加工、黑(hēi)色金属冶炼和(hé)压(yā)延(yán)加工业均(jūn)有(yǒu)较大拖(tuō)累，电力、热力的生产(chǎn)和供应业、纺织服装服饰业，非金属矿采选业同比上(shàng)涨。

　　通(tōng)胀连(lián)续两个月处在低位，我们(men)认为(wèi)这反(fǎn)映的(de)是内(nèi)生修复动(dòng)力较弱。季(jì)节性因素以(yǐ)及(jí)产(chǎn)业周期带(dài)来的食(shí)品价格(gé)下跌和生产资料价(jià)格下跌，带动CPI同比放(fàng)缓、PPI大幅(fú)回落。随着下半年基数下降，经济(jì)逐步修复，通胀有望回升，但我们(men)认为通胀短期内也较难回到(dào)1%水(shuǐ)平(píng)之上(shàng)，投(tóu)资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀”问题。短期来看，物价回落有助(zhù)于企(qǐ)业刚性成本下(xià)降，修复盈利能力，关注通胀的(de)修复更多反映的(de)是需求(qiú)修(xiū)复的幅度。

　　三、下一(yī)步的策略：反弹概率大(dà)，要保持交易的灵活性

　　从上述基本面的分析出发(fā)，我们仍然维(wéi)持“市场(chǎng)乱战，均(jūn)衡且脆弱的(de)交(jiāo)易机(jī)会”的判断。从技术(shù)面看，当前权益市场的买入(rù)理由是大(dà)盘指数再度接近前期(qī)低位，这为(wèi)我(wǒ)们提(tí)供了(le)布局机会，交易的(de)反弹概率在加(jiā)大。从策略(lüè)角度(dù)看(kàn)，投资(zī)者需要高度(dù)重视交易(yì)的灵活性(xìng)。策略的整(zhěng)体包括趋势、结构与节奏，反弹带来(lái)的是(shì)节(jié)奏的变化，不是趋势和(hé)结(jié)构(gòu)的变化。

　　哪些板块反弹(dàn)机会(huì)较(jiào)大呢？创金合信基金宏观策略配置团队观察(chá)各家分(fēn)析师(shī)对申(shēn)万各行(xíng)业2023年归母净利润的预测(cè)，可以作(zuò)为参考(kǎo)。如果让(ràng)反弹更扎实一些(xiē)，预期业绩变(biàn)化是一(yī)个相对可靠的数(shù)据。

　　环比(bǐ)上周(zhōu)来看，市场对公用事业、石(shí)油石化、房地产等行业基本(běn)面较(jiào)为乐观，预计2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基(jī)本面预期有所调整，预计2023年净(jìng)利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春(chūn)博士，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家，投(tóu)委会委(wěi)员兼(jiān)秘书长，宏观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总(zǒng)部总监，南开大学经济学博(bó)士，清(qīng)华大学管理科学与工程博士后。学术研究(jiū)与教学以及宏观经济(jì)走势、金融产(chǎn)品分析(xī)等实务领(lǐng)域经(jīng)验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架内运用(yòng)财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中国(guó)经济(jì)看作一份资产，通过资本(běn)资产定(dìng)价的(de)方式来确定其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士(shì)，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此(cǐ)前履职博时基金，负(fù)责宏(hóng)观策略、宏观政(zhèng)策、大类(lèi)资产配置与(yǔ)择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科(kē)院(yuàn)经济学博士后，学术论文(wén)多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：连云港装饰公司,豪泽装饰 马云移民到哪国籍