“现在的房地产很难再出现像过去(qù)十年的系(xì)统性行(xíng)情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙(huǒ)人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行业(yè)分化的(de)愈加明显，让机构和(hé)投资(zī)者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀投资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无论(lùn)是(shì)业绩(jì)，还是估(gū)值，房地产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且(qiě)是反复地(dì)杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的空(kōng)间已经(jīng)不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个(gè)股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的(de)情况。除此(cǐ)之外，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足以下三个基(jī)准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关(guān)注(zhù)一下今年房地(dì)产的(de)开(kāi)发资(zī)金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银行的(de)信贷倾向是(shì)不太愿(yuàn)意给(gěi)房企贷款的，房(fáng)企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能(néng)从(cóng)银行拿到钱，其实主要还是那(nà)些有国(guó)企(qǐ)背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明显的分化，无论是在(zài)销售，还是融资(zī)等各个(gè)方面都非常明显。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企在资本市场表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没有国资背景的民营(yíng)房企股(gǔ)价大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房(fáng)地产行业(yè)内，我们的(de)逻辑是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业(yè)的(de)成本(běn)优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利(lì)润(rùn)率是不是行业内最高(gāo)的；融资(zī)成本是否是行业内(nèi)最(zuì)台湾swag是什么，swag是什么意思什么梗低(dī)的；建安成本是否也是业内最(zuì)低的(de)；这(zhè)些都是我们看(kàn)重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够(gòu)同时满足上述条件的房企并不多。即(jí)便(biàn)是在(zài)国央(yāng)企中，仍(réng)有部分房企出(chū)现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国(guó)武(wǔ)夷等国央企“三道红(hóng)线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京(jīng)投(tóu)发展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便是(shì)有着较稳(wěn)健特色的(de)国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指(zhǐ)标(biāo)称得(dé)上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这(zhè)无疑(yí)又进一(yī)步(bù)考验着国(guó)央企(qǐ)的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但(dàn)过于(yú)乐观的预判(pàn)未来市场，以及(jí)过于(yú)激进的扩张拿地节(jié)奏也有可(kě)能让(ràng)房(fáng)企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。台湾swag是什么，swag是什么意思什么梗>

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例(lì)都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行(xíng)大举拿地，净负债率(lǜ)也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水准提高到(dào)45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房企新(xīn)购入(rù)地块也实现(xiàn)了快速的(de)开盘利用率，预计今年(nián)会有更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去(qù)年(nián)拿地(dì)超1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在一(yī)线(xiàn)城市，另外一(yī)半也(yě)主要集中在强二线和二线城市；另一方(fāng)面(miàn)，它的扩(kuò)张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看到了(le)2016年～2020年期(qī)间扩(kuò)张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但出手的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如(rú)果负(fù)债(zhài)率扩(kuò)张得(dé)太快，但(dàn)未来(lái)的两年市场没(méi)有想象得那么好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家(jiā)房(fáng)企的扩张速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房企的净负(fù)债率水(shuǐ)平，在(zài)我看来，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准(zhǔn)要比“三(sān)道红(hóng)线”对房企的净(jìng)负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度(dù)并(bìng)没(méi)有(yǒu)那么快(kuài)，所(suǒ)以(yǐ)要(yào)规避(bì)公司净负债率(lǜ)提高到(dào)一个比较危(wēi)险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在(zài)2022年拿地较(jiào)积(jī)极的房企梳理(lǐ)发现，中交地(dì)产、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城中国(guó)、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率(lǜ)持(chí)续居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿(ná)地策(cè)略的同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速(sù)度(dù)与净(jìng)负债率水平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的(de)黑(hēi)马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央企与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成本更低，融资(zī)渠(qú)道也(yě)更顺畅，能(néng)够做到(dào)想融就融(róng)，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房企(qǐ)，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也并不意味着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机(jī)构的青睐。比如，根(gēn)据(jù)2023年一季(jì)报(bào)，滨(bīn)江集团的十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银(yín)行股份(fèn)有限公司－景顺(shùn)长城中国回(huí)报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开(kāi)始(shǐ)，百亿(yì)私募(mù)珠(zhū)海阿巴马(mǎ)资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就(jiù)长期(qī)持有滨江集(jí)团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐(lài)，和其(qí)自(zì)身(shēn)的基本面表现存(cún)在一定(dìng)关系。2020年以来(lái)的近三(sān)年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房(fáng)企的(de)滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)业绩表现、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年(nián)一(yī)季(jì)报，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团更是实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身业绩的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根杭州(zhōu)的战略布局关(guān)系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报(bào)，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近(jìn)七(qī)成营收来自(zì)杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭州网数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也(yě)让(ràng)滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根(gēn)据(jù)中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江(jiāng)集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以(yǐ)上(shàng)，而近(jìn)期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多(duō)家机构的集(jí)中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老(lǎo)、新华养老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在(zài)下(xià)游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实(shí)际(jì)上房地(dì)产开发只是房地(dì)产产业链(liàn)上的中游环节(jié)，其上游主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行(xíng)业(yè)主要包括中(zhōng)介服务(wù)、家用电器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开(kāi)发(fā)环节与上(shàng)游(yóu)材(cái)料(liào)端(duān)息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游(yóu)不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入(rù)存量房时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是(shì)偏消费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居(jū)民保有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大，随着时间的(de)增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越来越多。美(měi)国过去(qù)的(de)数据充分说明了这一点，在(zài)新房(fáng)销售见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却(què)一直(zhí)都很好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家(jiā)基金(jīn)人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜和(hé)水星(xīng)家纺(fǎng)，特(tè)别是前(qián)者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基(jī)础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富(fù)安(ān)娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和(hé)“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜(nà)实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归(guī)属于上市(shì)公司股东的净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能(néng)够发(fā)现该股早已成(chéng)为基金重仓股的(de)天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强调(diào)的是，中(zhōng)欧的两只基金都是(shì)价值派基金经理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的(de)产(chǎn)品(pǐn)，首季其同(tóng)时重仓的房地产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进(jìn)程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是(shì)营收还是归母净(jìng)利润(rùn)，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从(cóng)公司(sī)的十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季(jì)报(bào)中他(tā)管(guǎn)理的(de)广发策略优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也成为(wèi)志邦家(jiā)居十大流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标(biāo)的情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也(yě)成为(wèi)他的(de)独门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居(jū)家纺外(wài)，下游的(de)物业股也越来(lái)越被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市(shì)，如何(hé)选择成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业服(fú)务(wù)不是(shì)一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的(de)是(shì)市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的(de)大部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司(sī)很少(shǎo)，因为(wèi)物业公司很容易一开始是挣钱的(de)，后面因为保(bǎo)安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意，能(néng)做到提价难度是非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能(néng)在业内做(zuò)到到期之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的(de)服务是有关系(xì)的(de)。”他进(jìn)一(yī)步强调。

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