5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份发(fā)行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满(mǎn)期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)脱离了低级趣味那句原话怎么说的纪念白求恩，低级趣味是什么意思的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是积(jī)极(jí)推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报的国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步(bù)上(shàng)涨(zhǎng)的催化(huà)剂(jì)。去年(nián)以来(lái)公募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报(bào)和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极布局(jú)央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另(lìng)一(yī)方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本(běn)市场改(gǎi)革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和(hé)板块(kuài)带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工智能成为两大明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景下(xià)，一(yī)些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)直言(yán)，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三(sān)大行业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资(zī)所在(zài)的(de)行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年市(shì)场成交(jiāo)量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国(guó)有企业改革的推进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年(nián)改(gǎi)革的(de)成果，是非常基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投(tóu)资机会(huì)，判断中特估的(de)机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是今(jīn)年以(yǐ)数字(zì)经济(jì)和(hé)“一带(dài)一(yī)路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来(lái)两年(nián)，在主题性(xìng)机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随之改变(biàn)是一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每(měi)一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研(yán)究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí脱离了低级趣味那句原话怎么说的纪念白求恩，低级趣味是什么意思)大重仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股的(de)市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的(de)新高，港(gǎng)股央国企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投研，落实到日(rì)常的投研流程和实(shí)践之中，不(bù)少(shǎo)基金(jīn)公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构(gòu)建(jiàn)国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固定思(sī)维(wéi)，需要实地考(kǎo)察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营思路(lù)和财务(wù)导向的(de)变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识”上的(de)重(zhòng)视。他(tā)表示，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中特估(gū)”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在(zài)发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本(běn)市场使命，投资(zī)者(zhě)需要学习领(lǐng)会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施(shī)是最(zuì)终该体系(xì)能否具备长期价(jià)值的基(jī)础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认(rèn)可是基(jī)本的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发(fā)展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等(děng)。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估(gū)值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特色(sè)的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变(biàn)从以私人(rén)股东权益(yì)出发(fā)，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探索，结合(hé)国际(jì)通(tōng)用规则，目(mù)前已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司(sī)环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员工(gōng)和(hé)社会责任(rèn)等要素(sù)对(duì)企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估值(zhí)定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的(de)量化(huà)指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基(jī)金经(jīng)理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵(zòng)向和横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中国特(tè)色的估(gū)值体系与(yǔ)传统的(de)估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值(zhí)信(xìn)息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中进行探(tàn)索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指(zhǐ)标可(kě)以使用(yòng)。

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