费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金报记者闫(yán)晶滢

随着公(gōng)募降费进入新阶段，卖方研究的转型也箭在弦上。

4月(yuè)19日，证监会发布(bù)《公开募集证券投(tóu)资基金证券交易费用管理规定》（以下(xià)简称《规定(dìng)》），自7月1日起正(zhèng)式实(shí)施。《规定》共19条，主要围绕调降交(jiāo)易佣金费率、降(jiàng)低交易佣金分配比例上限、强化合规内控、明确信(xìn)息(xī)披露等方面进行要求。

不言而喻，在(zài)《规定》实(shí)施后(hòu)，交易佣金(jīn)将有较大幅度缩水。而在肉眼可见的“蛋糕”缩水后，叠加监管进一步对内外部机制进行(xíng)强化(huà)约束，卖方研究此前的业务(wù)模式和打法也将(jiāng)随之改变。多名业内人(rén)士指出(chū)，《规定》有助于推动券商的研究服务能力建设，进一步完善生态体(tǐ)系，从(cóng)而提供更加(jiā)优质的交易、研究和投资服务。

下调交易佣金费(fèi)率

预计年化让利超(chāo)60亿元

此次《规定》中关于基(jī)金股(gǔ)票(piào)交易佣金费率的调(diào)降，对卖方(fāng)市场总“收成”的影(yǐng)响最为(wèi)明(míng)显。根(gēn)据《规定(dìng)》，被动股票型基(jī)金佣金费率不(bù)超过(guò)市场平均水平，其他类型60亿！这一策略又出”爆款”！不超过市场平均(jūn)水平的两倍，市场平均股(gǔ)票(piào)交易佣金费率由中国证券业协会定期测算。

对此，华泰证券(quàn)非银团队称，首次费率调降工作将于2024年7月1日前完成(chéng)，以2023年静(jìng)态数据测(cè)算，2024、2025年将分别为投资者节省32亿元、64亿元成本。中金非银及(jí)金融科技团队则(zé)测算称，预计交(jiāo)易(yì)佣金费率将下降40%，对应年(nián)化让利投资者逾60亿元(yuán)。

上(shàng)月底，2023年公(gōng)募基金年报披露结束，交易佣(yōng)金规(guī)模也随之显现(xiàn)。天相投顾(gù)数据显示，2023年全市场交易佣金规模为164.66亿元，较2022年减少17.75亿(yì)元，同比下滑近10%。如按照机构测算的(de)“让利超60亿元”计算，则交易佣金总规模将降至百亿(yì)水平。

除了(le)大手笔降费外，《规定》直指行(xíng)业(yè)乱象，对公(gōng)募基金、证券公司的内(nèi)部(bù)制度进行(xíng)要求。《规定》将(jiāng)证(zhèng)券交易佣金(jīn)分(fēn)配比例上限由30%下调(diào)至15%，从而进一步(bù)强化分配(pèi)行为监管，切实防范利益输送。

同时，《规定》严禁(jìn)将证券公司(sī)选择、交易单元租(zū)用、交易佣金分配等与(yǔ)基金(jīn)销售规模、保有规模挂钩，严禁以任(rèn)何形式向(xiàng)证(zhèng)券公司承诺基金证券交易量及(jí)佣金或利用交易佣(yōng)金与证券公司进(jìn)行(xíng)利(lì)益交换，严禁使用(yòng)交易佣金向第三方转移支付费用（如(rú)使(shǐ)用外部专家咨询、金融终(zhōng)端、研报平台、数据(jù)库等的费用）。

“这对卖方研究中此前存在的(de)行业痼疾将实现有效清理，可以(yǐ)说是深刻触及痛点(diǎn)。”北京(jīng)某大(dà)型券商研究所(suǒ)负责人对(duì)记者表示，长期以来卖方研究中存在一些(xiē)乱象，比如使用手段拉(lā)派点、以销(xiāo)售换佣金、过度(dù)“服务”等。最近两年里(lǐ)证券研究罚单频发，相关问题也得到了监管部门的高度重(zhòng)视，此次《规定》的落地有(yǒu)助于重塑行(xíng)业形象和价值。

在此次《规定》落地(dì)后，意(yì)味(wèi)着公募(mù)行业费改第(dì)二阶段举措正式落地。而第三阶段规范基金销售(shòu)环节收费以及其他(tā)配套改革措施，也在稳步推进中，预计(jì)于2024年底前完成(chéng)。“后续对于券商如何卖基金(jīn)乃至券商财富管理转(zhuǎn)型，将产生更为深远的变革。”该负责人称。

中(zhōng)信(xìn)建投非银金融(róng)行业首(shǒu)席分析师赵然认(rèn)为，《规(guī)定》的主旨在于降低投资者成本，推(tuī)动行业正(zhèng)本清源。本次《规定(dìng)》延续了“管理-交易销售”的费率改革路线，监管实(shí)为以费率调整，推(tuī)动公募行业更多聚焦向“以(yǐ)投资者(zhě)为中心”转(zhuǎn)型。整体来看，交易佣(yōng)金降(jiàng)费或将(jiāng)重(zhòng)塑(sù)公募(mù)基金与券商合作模式。未来，回归(guī)投资本(běn)源，重视研究(jiū)能力与体系建设，注重投资(zī)者长期回报的券(quàn)商或(huò)将受益。

赵然提到(dào)，过(guò)去券商研究(jiū)所可以(yǐ)帮基金公司采购专家咨询服(fú)务、金融终(zhōng)端(duān)和数据库服(fú)务，产(chǎn)生的费用也依然用交易佣金支付，俗称“软(ruǎn)佣”。严禁向第三(sān)方转移支付(fù)费用，实际上就是禁(jìn)止“软佣”支付形式。另外(wài)，在《规定》正式(shì)稿中还新增了对于(yú)委托(tuō)货币经纪公司服务的费(fèi)用也不得从(cóng)基金资产列支(zhī)的(de)情形，进一步为投资者节约成本。

推动证券(quàn)研究服务能力(lì)建设

行业集中度有望提(tí)升

对于证券行业(yè)各个业务领域而言，“马太效(xiào)应”都体现得(dé)十分明显。其中，卖方研究算得上是市(shì)场化程度更高、行业集(jí)中度相(xiāng)对较低的业务。头部券商研究所实力雄厚，但舍得“投入”的中(zhōng)小券商(shāng)也能凭借引入明星分析师迅(xùn)速拉起队伍(wǔ)。

沪上某券商非(fēi)银首(shǒu)席向记者表示，此前(qián)公募佣金派点是(shì)证券行(xíng)业内为数不多的还能(néng)与“人”直接挂(guà)钩的业务。一名知名首席跳槽(cáo)后的业绩产出能“养活”自己及团队成员即可，顺便还能起到品牌提升作用，对公司来说仍是划算的生意。但在监(jiān)管政策落地和(hé)市场环境变(biàn)化之下(xià)，卖方业务逻辑将出现(xiàn)明显(xiǎn)变化。

中国证券业协会数据显示，截至(zhì)今年4月20日，业内登记注册的证券投资咨询（分(fēn)析师）共有4837人(rén)，增长势头(tóu)仍在延续。但不容忽视的是，今年以来卖方(fāng)研究人员流动情况明显加剧，从研究所(suǒ)所长、副所长到明星分析师(shī)，选择跳槽甚至告(gào)别卖方行(xíng)业者甚众。

“人员的流(liú)动，首先与监管力(lì)度从严、行业产能过剩、内部绩效考核等多方(fāng)因素有关，当然和‘降薪’风(fēng)声也不无关系。”上述非银首席称，虽(suī)然业内之前传闻的“一刀切”限薪并非普遍现象，但大方向(xiàng)上(shàng)对明星分析师(shī)的收入肯(kěn)定会进行一定限(xiàn)制，工作“性价比”有所下降。“但总体来(lái)说，对行(xíng)业整体健康(kāng)有序发展(zhǎn)还是起(qǐ)到正(zhèng)向作用。”

另外，亦有头(tóu)部券商(shāng)研究部(bù)负责人介绍，近年来其采用多元化方式考核分析师，除了研报、派点(diǎn)等内部定量(liàng)考(kǎo)核外，对公司其他业务条线的支持，承担政府、集团、监管研究课题等工作，都将细化为分析师考核的一部(bù)分(fēn)。从原有重点对外服务转向对外对内有机(jī)结合。

除了证(zhèng)券研究业务外，经纪业(yè)务也将受到《新规(guī)》影响。上(shàng)海证券基金评价研究中心业务负责(zé)人刘亦千指(zhǐ)出，交易佣金率的下降及分配限制对券商未来经纪业务的负面影响已成必然60亿！这一策略又出”爆款”！，尤其对佣金收入依赖性较大(dà)的券(quàn)商在本次费(fèi)率改革(gé)过程中会较(jiào)为(wèi)艰难。以佣金分仓(cāng)作为主(zhǔ)要收入的研究所(suǒ)也(yě)将受到波(bō)及(jí)，其中对中小券商的影(yǐng)响最为明显。

刘亦千认为，以政策(cè)为导向(xiàng)，未来(lái)基金公司会优选证(zhèng)券研(yán)究报告服(fú)务能力强的证券公司作为合作伙(huǒ)伴(bàn)。而中小券商(shāng)的研(yán)究实力较弱，未(wèi)来在针对(duì)公募基金的投研支持业务上或将逐步被市场(chǎng)淘汰，转变为向更多私募基金、企业客户等提供研(yán)究支持，或(huò)向内部提供服务、实现“研究赋能”。此(cǐ)外，部分(fēn)研究所或将变相成为业务部门的业务兑现途径(jìng)。

行业变革之际，证券公司应如何(hé)应对？中金(jīn)非银及(jí)金融科技团队认为，在(zài)基金公司整体对外部服(fú)务的购买(mǎi)力下降背景(jǐng)下，券商可以通过全方位综合服务为客户提供更多价值、构筑真正意(yì)义上的(de)护城河并实现自身份额(é)的增(zēng)长。一方(fāng)面，券商可通过拓展覆盖市场、品类、主题等方式拓宽研究广(guǎng)度和深度，打造差异化投研(yán)服务。另一方面，券商可协同财富管理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务。

该团队举例称，券结模式(shì)不仅可豁免佣金(jīn)分配比例上限(xiàn)规(guī)定，亦可撬动投研(yán)、代销、托管、结算、融券等一体化服务，有(yǒu)助于券商延伸(shēn)公募产业链条、增厚(hòu)综合服务(wù)收益。此外，头(tóu)部券商(shāng)财富管(guǎn)理及卖方(fāng)投研数字化亦有望迎来发展机60亿！这一策略又出”爆款”！遇。

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