金(jīn)融界(jiè)5月(yuè)27日(rì)消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点(diǎn)，当(dāng)前(qián)地方债的(de)规(guī)模(mó)和地方政府的偿(cháng)债(zhài)能力已经越来(lái)越(yuè)被重视(shì)。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学家李迅雷发文称，地(dì)方债包(bāo)括地方一般债、专项(xiàng)债和包括城投债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形债，其规(guī)模(mó)究竟有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构(gòu)投资者是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普(pǔ)遍担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府(fǔ)隐形债(zhài)风险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵州省政府(fǔ)发展研究中心提(tí)出，“化(huà)债工(gōng)作推(tuī)进(jìn)异常(cháng)艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看(kàn)来(lái)，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府(fǔ)的(de)财权与事权不(bù)匹配问题(tí)又(yòu)凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率水平(píng)并不算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率(lǜ)水平确实(shí)够(gòu)高了。需要(yào)调(diào)整中央和地方之间债务余(yú)额的比(bǐ)例关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地(dì)方(fāng)经济减负。”他明确(què)指出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持(chí)，在(zài)政策上大力度支持(chí)地方政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地(dì)方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉(lā)长债务(wù)期限(xiàn)（非债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行的(de)低息资(zī)金来降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议，中央政策上支(zhī)持地方政(zhèng)府通过出让国有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全(quán)国城投有息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开发(fā)行的公司债券和中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确(què)城(chéng)投(tóu)债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公司定位(wèi)由地方政府投融资(zī)机(jī)构转变(biàn)为市场(chǎng)化(huà)运营主体，地(dì)方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际(jì)上市场仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由(yóu)地(dì)方政(zhèng)府背书的高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府下设的投(tóu)融(róng)资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府(fǔ)无关的纯市(shì)场化(huà)的企业。城投(tóu)的债务(wù)主(zhǔ)要包括向(xiàng)银行(xíng)借款(kuǎn)和发行债(zhài)券融资这(zhè)两种方式(shì)，以前一(yī)种方式为主，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投平台发债余(yú)额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经成为(wèi)地方债务的主要体(tǐ)现形式(shì)，规模明显超过(guò)地方(fāng)政府(fǔ)的(de)一般债和专项债之和。城投平台(tái)中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府(fǔ)背书的(de)高等级信用债。但是，城投平台的非标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻(qīng顺丰首重是多少公斤多少钱，顺丰首重是多少公斤续重多少钱)易违(wéi)约

　　当前市场对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负(fù)增(zēng)长的(de)现象普遍担心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益(yì)率(lǜ)普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出(chū)让(ràng)金(jīn)对政府债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的(de)永煤债违(wéi)约之(zhī)后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全国(guó)的信(xìn)用(yòng)债(zhài)市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱区(qū)域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津等近(jìn)几(jǐ)年(nián)融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城(chéng)投债加(jiā)权平(píng)均票(piào)面利(lì)率降幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑付。因为违约不(bù)仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化(huà)区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区(qū)域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保持政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)要增强城(chéng)投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保(bǎo)城投(tóu)债不违约，这(zhè)就意味着城投公(gōng)司(sī)能(néng)够具(jù)备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味(wèi)着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在(zài)政策上大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务(wù)成本(běn)、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政(zhèng)策性银行或商(shāng)业银行的低息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让(ràng)国(guó)有(yǒu)资产来偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策(cè)上(shàng)的支持。因为(wèi)今年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员(yuán)会第五次(cì)会议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示(shì)，将适时出台制(zhì)度规定(dìng)及操(cāo)作细则，探索国有权益份额(é)规范化(huà)退出的(de)有(yǒu)效方式和(hé)途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过(guò)出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权(quán)获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的(de)关(guān)键阶(jiē)段(duàn)，维护(hù)地方政(zhèng)府的信(xìn)用(yòng)，防(fáng)范区(qū)域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投(tóu)公司(sī)还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持。

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